Диссертация на соискание ученой степени кандидата
экономических наук. Москва, Национальный исследовательский
университет «Высшая школа экономики», 2015 г. - 204 стр.
Специальность: 08.00.10 – Финансы, денежное обращение и кредит.
Научный руководитель: - Д.э.н., профессор Теплова Т.В.
Цель исследования заключается в выявлении
особенностей дивидендного выбора на развивающихся рынках капитала и
выделении характеристик ключевого собственника компании, влияющих
на выплачиваемые дивиденды.
Научная новизна работы заключается в следующем. Предложено дополнение стандартных моделей влияния структуры собственного капитала на дивидендный выбор включением показателей потребности ключевого собственника в денежных средствах. Рассмотрено влияние сделок по слиянию и поглощению на дивидендные решения компании-цели. Эмпирически показано (на примере выборки 1442 сделок, 43 стран), что чем устойчивее финансовое положение компании-покупателя после сделки, тем меньшие дивиденды будет выплачивать компания-цель после смены ключевого собственника. Выделены финансовые и нефинансовые факторы, определяющие дивидендный выбор российских компаний, что подтверждено эмпирической проверкой ряда гипотез на отрезке 2003-2012 гг. Показано, что компании с кросс-листингом более склонны платить дивиденды, но размер выплат у них в среднем ниже. Введен показатель, характеризующий прозрачность дивидендных выплат для акционеров. Выявлено, что у крупных зрелых компаний, высоко оцененных рынком, прозрачность дивидендов выше. Показаны различия в результатах эмпирического тестирования с применением модели Линтнера при использовании отчетности по национальным и международным стандартам. На выборке 50 российских компаний, имевших как минимум пятилетнюю дивидендную историю в 2003-2011 гг., показано, что компании больше ориентируются на чистую прибыль по МСФО при выборе размера дивидендов (однако отмечен ряд компаний, которые, публикуя отчетность по международным стандартам, фиксируют дивиденды по РСБУ). Для оценки сглаживания дивидендов на рынке страны предложен новый показатель – усредненное отношение коэффициента вариации дивидендов к коэффициенту вариации чистой прибыли по каждой компании.
Теоретическая и практическая значимость исследования. Исследование вносит вклад в академическую литературу, посвященную дивидендному выбору на развивающихся рынках капитала. Проведен сравнительный анализ основных дивидендных показателей на развивающихся рынках России и Польши с показателями на развитых рынках Франции и Германии. На российских данных протестирована модель Линтнера, хорошо описывающая траекторию дивидендных выплат на развитых рынках. В рамках теории удовлетворения предпочтений инвесторов проверена зависимость дивидендов российских компаний от «настроений» на рынке, характеризующих спрос на дивиденды. Выделен набор финансовых показателей российских компаний, оказывающих воздействие на их решение о выплате дивидендов и на выбираемый размер выплат, выявлены отличия дивидендных решений компаний, проведших кросс-листинг, от дивидендных решений компаний, акции которых котируются только в России. Также работа дополняет исследования по связи структуры собственности и дивидендов. Предлагается учитывать не только тип собственника и его долю в акционерном капитале компаний, но и его внутренние характеристики, в частности потребность в денежных средствах. Эмпирическая проверка гипотезы проводится на данных из 43 стран. Полученные результаты могут быть использованы инвесторами и инвестиционными аналитиками для более точного предсказания изменений компаниями уровня выплачиваемых дивидендов, которые зачастую сопровождаются избыточной доходностью акций на фондовом рынке. Оглавление.
Введение.
Теории дивидендных выплат и межстрановые различия дивидендного выбора.
Направления анализа дивидендного выбора.
Сопоставительный анализ дивидендного выбора в России, Польше, Германии и Франции.
Значимость структуры акционерного капитала и интересов мажоритария в объяснении дивидендного выбора.
Сглаживание дивидендов: Модель Линтнера.
Влияние финансовых характеристик на дивидендный выбор.
Влияние нефундаментальных факторов на дивидендный выбор.
Влияние финансового положения компании-покупателя при сделках M&A на дивидендный выбор компании-цели.
Детерминанты дивидендного выбора российского рынка акций.
Особенности российского законодательства и фондового рынка.
Оценка сглаживания дивидендов на российском рынке.
Тестирование теории удовлетворения предпочтений инвесторов(Catering Theory) на российском рынке.
Влияние финансовых характеристик и наличия Кросс-Листинга на дивидендный выбор российских компаний.
Заключение.
Список литературы.
Приложения.
Научная новизна работы заключается в следующем. Предложено дополнение стандартных моделей влияния структуры собственного капитала на дивидендный выбор включением показателей потребности ключевого собственника в денежных средствах. Рассмотрено влияние сделок по слиянию и поглощению на дивидендные решения компании-цели. Эмпирически показано (на примере выборки 1442 сделок, 43 стран), что чем устойчивее финансовое положение компании-покупателя после сделки, тем меньшие дивиденды будет выплачивать компания-цель после смены ключевого собственника. Выделены финансовые и нефинансовые факторы, определяющие дивидендный выбор российских компаний, что подтверждено эмпирической проверкой ряда гипотез на отрезке 2003-2012 гг. Показано, что компании с кросс-листингом более склонны платить дивиденды, но размер выплат у них в среднем ниже. Введен показатель, характеризующий прозрачность дивидендных выплат для акционеров. Выявлено, что у крупных зрелых компаний, высоко оцененных рынком, прозрачность дивидендов выше. Показаны различия в результатах эмпирического тестирования с применением модели Линтнера при использовании отчетности по национальным и международным стандартам. На выборке 50 российских компаний, имевших как минимум пятилетнюю дивидендную историю в 2003-2011 гг., показано, что компании больше ориентируются на чистую прибыль по МСФО при выборе размера дивидендов (однако отмечен ряд компаний, которые, публикуя отчетность по международным стандартам, фиксируют дивиденды по РСБУ). Для оценки сглаживания дивидендов на рынке страны предложен новый показатель – усредненное отношение коэффициента вариации дивидендов к коэффициенту вариации чистой прибыли по каждой компании.
Теоретическая и практическая значимость исследования. Исследование вносит вклад в академическую литературу, посвященную дивидендному выбору на развивающихся рынках капитала. Проведен сравнительный анализ основных дивидендных показателей на развивающихся рынках России и Польши с показателями на развитых рынках Франции и Германии. На российских данных протестирована модель Линтнера, хорошо описывающая траекторию дивидендных выплат на развитых рынках. В рамках теории удовлетворения предпочтений инвесторов проверена зависимость дивидендов российских компаний от «настроений» на рынке, характеризующих спрос на дивиденды. Выделен набор финансовых показателей российских компаний, оказывающих воздействие на их решение о выплате дивидендов и на выбираемый размер выплат, выявлены отличия дивидендных решений компаний, проведших кросс-листинг, от дивидендных решений компаний, акции которых котируются только в России. Также работа дополняет исследования по связи структуры собственности и дивидендов. Предлагается учитывать не только тип собственника и его долю в акционерном капитале компаний, но и его внутренние характеристики, в частности потребность в денежных средствах. Эмпирическая проверка гипотезы проводится на данных из 43 стран. Полученные результаты могут быть использованы инвесторами и инвестиционными аналитиками для более точного предсказания изменений компаниями уровня выплачиваемых дивидендов, которые зачастую сопровождаются избыточной доходностью акций на фондовом рынке. Оглавление.
Введение.
Теории дивидендных выплат и межстрановые различия дивидендного выбора.
Направления анализа дивидендного выбора.
Сопоставительный анализ дивидендного выбора в России, Польше, Германии и Франции.
Значимость структуры акционерного капитала и интересов мажоритария в объяснении дивидендного выбора.
Сглаживание дивидендов: Модель Линтнера.
Влияние финансовых характеристик на дивидендный выбор.
Влияние нефундаментальных факторов на дивидендный выбор.
Влияние финансового положения компании-покупателя при сделках M&A на дивидендный выбор компании-цели.
Детерминанты дивидендного выбора российского рынка акций.
Особенности российского законодательства и фондового рынка.
Оценка сглаживания дивидендов на российском рынке.
Тестирование теории удовлетворения предпочтений инвесторов(Catering Theory) на российском рынке.
Влияние финансовых характеристик и наличия Кросс-Листинга на дивидендный выбор российских компаний.
Заключение.
Список литературы.
Приложения.