Сборник статей - Оценка бизнеса

Подождите немного. Документ загружается.

Сборник статей - Оценка стоимости бизнеса

- 52 с.

Савин В., Тихомиров Д.Реструктуризация и оценка стоимости бизнеса в

условиях кризиса // Финансовая газета, N7, февраль 2011г.

Озерянова А.Можно ли сейчас рассчитать реальную стоимость бизнеса? //

"Консультант", N9, май 2010г.

Зайцев А.В. Особенности формирования стратегии управления стоимостью

бизнеса в холдинговых структурах //"Имущественные отношения в Российской

Федерации", N 2, февраль 2009 г.

Пацкалев А.Ф., Амелин В.В. Особенности оценки бизнеса инвестора-

застройщика // "Имущественные отношения в Российской Федерации", N 8, август

2009 г.

Кишлакова В.Л. Оценка деловой репутации как элемента рыночной стоимости

отечественного страхового бизнеса //"Финансовый вестник: финансы, налоги,

страхование, бухгалтерский учет", N 1, январь 2008 г.

Федотова М.А., Тазихина Т.В. Современные модели и методы оценки

стоимости бизнеса // "Аудиторские ведомости", N 1, январь 2006 г.

Содержание

Реструктуризация и оценка стоимости бизнеса в условиях кризиса..............................3

Можно ли сейчас рассчитать реальную стоимость бизнеса?.........................................9

Сравнительный подход.....................................................................................................10

Дисконтирование денежных потоков...............................................................................11

Оценка убыточных компаний в кризисном состоянии....................................................13

Резюме................................................................................................................................13

Опыт покупки бизнеса........................................................................................................14

Особенности формирования стратегии управления стоимостью бизнеса в

холдинговых структурах....................................................................................................16

Литература..........................................................................................................................24

Особенности оценки бизнеса инвестора-застройщика..................................................25

Обоснование длительности прогнозного периода.........................................................27

Выбор модели денежного потока.....................................................................................28

Расчет денежных потоков.................................................................................................29

Прогноз затрат на строительство объектов недвижимости...........................................31

Доходы от продажи помещений различного назначения...............................................33

Ставка дисконтирования...................................................................................................34

Формирование потока наличности и расчет стоимости бизнеса инвестора-

застройщика.......................................................................................................................35

Литература..........................................................................................................................37

Оценка деловой репутации как элемента рыночной стоимости отечественного

страхового бизнеса............................................................................................................38

Специфические риски российского страхового бизнеса и их оценка в целях расчета

ставки капитализации в оценке стоимости гудвилла при применении метода

избыточных прибылей в оценке рыночной стоимости страховой компании*(1)..........41

Современные модели и методы оценки стоимости бизнеса.........................................45

Литература..........................................................................................................................52

Реструктуризация и оценка стоимости бизнеса в условиях кризиса

Очевидно, что финансово-экономический кризис негативно влияет на

результаты деятельности компании в краткосрочной перспективе и приводит к

различным потерям, в первую очередь к снижению стоимости бизнеса. Это можно

наблюдать как на примере снижения стоимости ценных бумаг котирующихся

компаний, так и по результатам финансовой отчетности публичных компаний за

2008г. и 2009г., признавших обесценение различных видов активов.

Однако интересным и важным является вопрос: возможны ли выгоды от

экономического кризиса в долгосрочной перспективе? В данной статье мы

рассмотрим вопросы управления стоимостью бизнеса, а также возможности

реструктуризации при управлении стоимостью бизнеса в условиях стабильного

роста и в условиях кризиса.

Финансовая реструктуризация - это инструмент, помогающий инвесторам и

кредиторам, а также руководству компаний, находящихся в сложной финансовой

ситуации, при разработке, обсуждении и осуществлении планов реструктуризации

задолженности, а также изменений в их финансовой деятельности. Необходимо

помнить, что ошибки, допущенные в ходе реструктуризации способны привести к

снижению стоимости и банкротству компании.

В ряде случаев компаниям также может потребоваться операционная

реструктуризация бизнеса. В данной ситуации, как правило, разрабатывается

антикризисный план, включающий внедрение соответствующих механизмов

контроля, управления денежными средствами, сокращения расходов, реализации

непрофильных активов и т.д.

В процессе реструктуризации бизнеса не обойтись и без разработки

долгосрочной финансово-экономической модели деятельности компании,

позволяющей учесть все существенные аспекты бизнеса. Сценарное

моделирование различных вариантов развития событий, в том числе с применением

метода Монте-Карло, позволяет в этом случае разработать оптимальную стратегию

и тактику, нацеленную на увеличение стоимости бизнеса и рост

конкурентоспособности компании в долгосрочной перспективе.

Реструктуризация в процессе управления стоимостью возможна в следующих

ситуациях:

при нормальном, планомерном развитии компании в условиях благоприятной

макроэкономической конъюнктуры, например оптимизация затрат, управление

оборотным капиталом и т.п.;

в условиях ухудшения результатов деятельности и состояния компании под

воздействием внешних факторов или внутренних причин. Данное ухудшение может

быть как постепенным, так и резким, особенно в кризисных условиях, вплоть до

банкротства компании.

При выявлении негативных факторов в условиях планомерного развития

компании и в кризисных ситуациях могут приниматься различные меры:

при благоприятных внешних условиях и росте рынка руководство компании

особое внимание уделяет оптимизации бизнес-процессов и увеличению стоимости

бизнеса;

в условиях ухудшения макроэкономических факторов или неэффективности

бизнес-процессов компании, отставания технологий, активизации конкурентов и

потере доли рынка необходимо повысить ее устойчивость, платежеспособность,

совершенствовать бизнес-процессы и системы, восстанавливать бизнес;

в условиях риска банкротства и ликвидации бизнеса следует принять срочные

и, как правило, чрезвычайные меры для выхода из кризиса.

В процессе решения тактических и стратегических задач и управления

стоимостью бизнеса компания может выбирать между стратегией органического

роста и стратегией осуществления сделок слияний и поглощений - выхода на рынок

М&А (от англ. Mergers and Acquisitions). Рассмотрим подробнее каждый из этих

вариантов.

Органический рост предполагает развитие компании за счет внутренних

ресурсов, реинвестирования нераспределенной прибыли, способной приносить

доход в будущем, и в конечном счете увеличение ее стоимости.

В кризисных условиях компания может провести обоснованное сокращение

затрат (не в ущерб стратегическим целям и без потерь для имиджа в будущем),

повысить мотивацию персонала и сплоченность команды в сложной ситуации,

привлечь и удержать квалифицированные кадры, вытеснить конкурентов при

наличии операционных и финансовых преимуществ.

В предкризисный период основной целью компаний была внешняя экспансия,

в результате которой достигалось увеличение валовых доходов, иногда при

недостатке внимания к эффективности и относительной рентабельности. Другими

словами, больше внимания уделялось увеличению продаж, чем контролю затрат. Во

время кризиса компании осознали необходимость сокращения затрат и получили

для этого благоприятные условия. Например, на основании нашего опыта и данных

из открытых источников компании в среднем смогли сократить затраты на 10-25% в

зависимости от их вида.

Однако согласно исследованию отдела управленческого консультирования

КПМГ в процессе сокращения затрат компании сталкиваются с рядом трудностей:

менее 47% имеют четкое представление о собственной структуре затрат;

отсутствует четкое понимание того, как должна распределяться

ответственность за оптимизацию затрат;

нет целевого уровня сокращения затрат и в принципе культуры экономии.

Соотношение доходов и расходов компании на разных этапах цикла

представлено на рис.1.

"Рис.1. Доходы и расходы компании на разных этапах экономического цикла"

Можно предположить, что сокращение расходов в экстренном порядке

(например, сокращенный рабочий день, увольнения и т.п.) имеет место только до

точки А. В дальнейшем экономия достигается за счет совершенствования систем

контроля, повышения эффективности бизнес-процессов, пересмотра условий

работы с поставщиками, сокращения остатков материалов и незавершенного

производства, отбора приоритетных направлений, т.е. отказа от менее прибыльных

направлений развития бизнеса. Снижение затрат на персонал возможно без

сокращений и урезания фонда оплаты труда - за счет увеличения эффективности и

перераспределения обязанностей. В противном случае данное сокращение затрат

негативно отразится на имидже и долгосрочном развитии компании.

Если говорить об использовании стратегии слияний и поглощений, в

частности, в период кризиса, то можно выделить следующие возможности:

повышение эффективности управления в результате интеграции, достижения

синергии и реализации новых стратегий;

продажа непрофильных активов, что может привести к увеличению

рентабельности капитала, повышению эффективности, высвобождению ресурсов

для органического роста или приобретений;

приобретение недооцененных профильных для компании активов на

средства, полученные от реализации непрофильных активов и экономии на

затратах; реструктуризация бизнеса и долгов и достижение синергии в результате

приобретения новых активов, что обеспечит динамичное развитие компании после

кризиса и захват доли рынка у конкурентов, которые в силу ряда причин не смогли

оперативно отреагировать на изменившиеся внешние условия;

концентрация на наиболее прибыльных видах деятельности;

первичное размещение миноритарных пакетов акций - процедура IPO с

последующим рефинансированием или реструктуризацией существующей

задолженности;

продажа существенной доли бизнеса стратегическому инвестору либо

создание совместного предприятия с лидерами рынка.

Одним из примеров возможности приобретения недооцененных активов

является ситуация на рынке капитала в конце 2008 - начале 2009гг. при условии

наличия денежных средств. Согласно исследованию Группы оценки компании КПМГ,

проведенному еще в сентябре 2009г., капитализация большинства крупнейших

публичных компаний за 2008г. сократилась в среднем на 69,3%, в то время как

стоимость активов по данным финансовой отчетности компаний сократилась на

4,6% (от 0,5 до 11% по разным секторам экономики).

Конечно, такую разницу можно объяснить недостаточным размером

признанного обесценения в 2008г. Это подтверждается и данными отчетности

компаний за 2009г.: ряд компаний признавали обесценение на 31 декабря 2009г.,

так как, вероятно, не полностью осознали влияние кризиса при тестировании

активов на конец 2008г. В то же время падение капитализации на 31 декабря 2008г.

все же представляется чрезмерным, что могло быть вызвано недостатком

ликвидности и паническими настроениями на рынке.

Рост капитализации в 2009г. несколько смягчил ситуацию, но анализируя

имеющуюся у нас информацию по данным отчетности компаний уже за 2008-

2009гг., мы все же обнаружили, что за два года капитализация рассматриваемых

компаний сократилась на 28-61% в зависимости от сектора экономики, в то время

как обесценение активов компаний составило от 1 до 18% докризисной рыночной

капитализации в зависимости от сектора экономики.

Таким образом, очевидно, что ряд компаний на конец 2008г. и в 2009г. были

недооценены и приобретение контроля над ними позволило бы существенно

увеличить стоимость бизнеса уже в краткосрочной перспективе при условии роста

стоимости акций в 2009-2010гг.

Что касается долгосрочных целей развития компании, то необходимо

рассмотреть применение концепции VBM-управления (от англ. Value Based

Management). Данная концепция является достаточно новой для отечественных

компаний, но в последние годы наблюдался рост интереса к методам управления

стоимостью, а кризис как раз может подтолкнуть компании к более активным

действиям.

На рис.2 стоимость компании условно представлена как сумма компонентов -

текущей стоимости бизнеса и будущей стоимости. Как видно, будущую стоимость

можно также условно разложить на компонент, связанный с ожиданием роста, и

компонент, обусловленный повышением эффективности. В том случае, когда

компания не может полностью влиять на компонент роста (который в период кризиса

будет иметь даже отрицательное значение), необходимо сконцентрировать усилия

на втором компоненте.

Компонент будущей

стоимости

Возможности достижения роста Рост

Возможности повышения

эффективности

ЭффективностьСтоимость бизнеса в

текущем состоянии

Рис.2. Компоненты стоимости компании

Однако это не так часто достигается на практике. Согласно исследованию

"Создание экономической прибыли. Анализ российских компаний", проведенному в

2010г.отделом управленческого консультирования КПМГ совместно с ГУ - ВШЭ, 28

из 70 выбранных крупнейших компаний устойчиво демонстрировали неспособность

создать положительную экономическую добавленную стоимость в течение 2005-

2008гг. Каким же образом меры концепции VBM могут помочь в повышении

стоимости бизнеса и осуществлении реструктуризации? На наш взгляд,

прогрессивные корпорации могут использовать финансовые модели и концепцию

VBM для решения различных задач, в том числе таких как:

мониторинг текущей деятельности и воздействие на операционные

результаты;

мотивация персонала и высшего руководства, реализация долгосрочных

бонусных программ для увязки долгосрочных целей развития компании с

интересами лиц, принимающих решения;

контроль со стороны акционеров и кредиторов за реальным состоянием дел и

изменением стоимости компании;

выявление долгосрочных трендов и краткосрочных мер, корректировка

стратегии и тактики ведения бизнеса;

взаимодействие с финансово-экономическим сообществом - повышение

прозрачности и упрощение процедуры подготовки и предоставления информации

для аудиторов, потенциальных и реальных акционеров, рейтинговых агентств;

уменьшение стоимости заемного капитала и оптимизация структуры капитала.

В процессе применения финансовых моделей и осуществления комплекса

мер будут нарабатываться опыт, корректироваться подходы к управлению бизнесом.

В результате компании смогут выстроить гибкую систему управления

бизнесом, способную решать задачи по снижению негативных эффектов от кризиса

в краткосрочном периоде и обеспечить стабильное развитие и рост их стоимости в

долгосрочном периоде.

В.Савин,

директор Группы оценки

Д.Тихомиров,

к.э.н., менеджер Группы оценки

КПМГ в России и СНГ

"Финансовая газета", N7, февраль 2011г.

Можно ли сейчас рассчитать реальную стоимость бизнеса?

Несмотря на заявления некоторых аналитиков о том, что кризис уже пройден,

очень много владельцев готовы продать бизнес с неплохим дисконтом. Для

покупателей сейчас есть отличная возможность приобрести за небольшую (по

сравнению с докризисными временами) сумму хорошую компанию. Но можно ли с

уверенностью сказать, что существующие методы оценки бизнеса будут в должной

мере работоспособны и сейчас? И можно ли их применять для абсолютно любой

организации?

После осени 2008года экономические условия в России резко изменились.

Сейчас уже можно выделить целый ряд отличий ведения бизнеса в нынешней

ситуации по сравнению с докризисной моделью:

- деньги стали значительно дороже: если до кризиса кредит на пополнение

оборотных средств можно было взять под 10%, то в середине 2009года уже под 18-

20%, а сейчас ставка в среднем составляет 15-18%;

- кредиты перестали автоматически пролонгироваться, и многим компаниям

пришлось их погашать при наступлении срока, однако деньги были не у всех;

- новые кредиты получить даже по повышенной ставке стало гораздо труднее,

чем раньше, - сильно возросли требования к заемщику;

- курсы валют стали гораздо более волатильны, причем зачастую отклонения

идут вразрез с прогнозами аналитиков, поскольку валютный риск вырос;

- рынок акций также подвержен значительным и в то же время слабо

прогнозируемым колебаниям, количество сделок снизилось, в результате чего

возрастают риски: если компания ориентируется на рынок, то с большой долей

вероятности она совершит ошибку;

- сильно снизился уровень потребления и, как следствие, производства;

- часть инвесторов переориентировалась со спекулятивного получения

прибыли на стратегические инвестиции;

- значительно вырос фактор неопределенности, прогнозы даже на год сделать

чрезвычайно тяжело.

Данные изменения, несомненно, повлияли на выбор метода оценки бизнеса.

Попробуем рассмотреть существующие варианты оценки компаний, а также

проанализировать, способны ли они в настоящих условиях дать адекватную картину

стоимости организации. Итак, классических методов оценки, которые можно взять за

основу и раскрыть в данной статье, в настоящее время три:

1. Сравнительный подход (multiples model).

2. Модель дисконтированных денежных потоков (DCF).

3. Оценка убыточных компаний, находящихся в кризисном состоянии.

Остановимся на каждом из них подробнее.

Сравнительный подход

Цель сравнительной оценки состоит в определении стоимости бизнеса на

основе рыночной цены аналогичных компаний. "Сравнительная оценка включает два

компонента. Во-первых, чтобы определить стоимость бизнеса, основываясь на его

сравнении, цены следует привести в стандартизированный вид, что обычно

достигается посредством конвертации цен в мультипликаторы прибыли, балансовой

стоимости и объемов продаж. Во-вторых, найти сопоставимые компании. Кроме того,

в одной и той же сфере бизнеса организации могут отличаться друг от друга по

таким параметрам, как риск, потенциал роста и денежные потоки. В этом случае

ключевым становится вопрос о том, как смягчать эти различия при сопоставлении

мультипликаторов нескольких компаний"*(1).

Иначе говоря, когда вам нужно оценить организацию, на рынке котирующихся

акций следует искать идентичный либо очень близкий к оцениваемому бизнес, а

затем выбрать тот мультипликатор, который больше нравится (на практике чаще

всего используют стоимость/EBITDA). После этого данный мультипликатор

применяется к оцениваемой компании. Готово, бизнес оценен.

Например, необходимо оценить большую торговую сеть, представленную как

в Москве, так и в регионах. По выручке данная сеть сравнима с X5Retail Group.

Соотношение стоимость/EBITDA у X5Retail Group равно 5 (здесь и далее

цифры условные), a EBITDA оцениваемой компании составляет $100млн. в год.

Следовательно, стоимость рассматриваемого бизнеса выяснить легко: $100млн. х 5

= $500млн.

Плюс данного подхода в том, что его легко использовать, если вы оцениваете

достаточно распространенный бизнес, например, торговую сеть.

Минус метода: если ваш бизнес достаточно редок, то найти аналоги будет

трудно. Кроме того, каждая компания уникальна, а при оценке с помощью