Стровский Л.Е. Внешнеэкономическая деятельность предприятия

Подождите немного. Документ загружается.

10. Международный рынок ценных бумаг. Операции на международных биржах, торгах, аукционах

267

(foreign bonds) ðàçìåùàþòñÿ íà ðûíêå îäíîãî ãîñóäàðñòâà (êàê ïðàâè-

ëî, àíäåððàéòåðîì ÿâëÿþòñÿ êîìïàíèè-ðåçèäåíòû), ïðè÷åì âàëþòà

çàéìà äëÿ êðåäèòîðà ÿâëÿåòñÿ íàöèîíàëüíîé, à äëÿ çàåìùèêà —

èíîñòðàííîé. Î÷åíü ÷àñòî èíîñòðàííûå îáëèãàöèè ïîëó÷àþò íàçâà-

íèÿ, îòðàæàþùèå ìåñòî èõ ðàçìåùåíèÿ. Íàïðèìåð, îáëèãàöèÿ, âû-

ïóùåííàÿ íåàìåðèêàíñêîé êîìïàíèåé â ÑØÀ, íàçûâàåòñÿ «ÿíêè»,

íåáðèòàíñêîé êîìïàíèåé â Âåëèêîáðèòàíèè — «áóëüäîã», íåÿïîí-

ñêîé êîìïàíèåé â ßïîíèè — «ñàìóðàé» è ò.ä.

Ïî îöåíêàì Âñåìèðíîé ôåäåðàöèè ôîíäîâûõ áèðæ, îáùèé îáú-

åì çàèìñòâîâàíèé, êîòîðûé îñóùåñòâèëè ïðàâèòåëüñòâà, êîðïîðà-

öèè è äðóãèå çàåìùèêè ñ èñïîëüçîâàíèåì öåííûõ áóìàã íà íà÷àëî

2008 ã., ñîñòàâèë 4,8 òðëí. äîëë.

Êðóïíåéøèå áèðæè ïî òîðãîâëå îáëèãàöèÿìè ïðåäñòàâëåíû â

òàáë. 10.2. Äàííûå ïîêàçûâàþò, ÷òî îñíîâíîé îáúåì òîðãîâëè ïðèõî-

äèòñÿ íà ïóáëè÷íûå (ãîñóäàðñòâåííûå, ìóíèöèïàëüíûå) îáëèãàöèè.

Òàáëèöà 10.2. Êðóïíåéøèå áèðæè ïî òîðãîâëå îáëèãàöèÿìè,

2007 ã., ìëðä äîëë.

Â òîì ÷èñëå

Áèðæà

ãîâëè îáëè-

ãàöèÿìè

íûå íàöèî-

íàëüíûå

íàöèîíàëü- èíîñòðà

Ñóììàðíûé

îáúåì òîð-

êîðïîðàòèâ- ïóáëè÷íûå

íûå

ííûå

BME Spanish Exchanges 1528 0 5863 4335

London Stock Exchange 34 3604 56 3514

OMX Nordic Exchange 2798 1154 1642 2

Colombia Stock Exchange 0,5 530 84 446

Istanbul Stock Exchange 467 0,05 2441 5

Korea Exchange 381 33 348 0,0

Deutsche Börse 316 73 211 32

Borsa Italiana 206 8,5 193 5

Tel Aviv Stock Exchange 196 4 . 0 155 Í.ä

Euronext 195 í.ä. 75 120

Èñòî÷íèê. Worl

d Federation of Ex s.

îì ûõ ã, îáðà ùèõñÿ -

íàíñîâîì ðûíêå, ÿâëÿåòñÿ èÿ — ýì îííàÿ ííàÿ

äåëüöà (àêöèîíåðà) íà ïîëó÷åíèå

äèâèäåíäîâ, íà ó÷àñòèå â óïðàâëåíèè àêöèîíåðíûì îáùåñòâîì è íà

÷àñ

ÀÎ;

é;

change

Àêöèè. Î

ñíîâíûì âèä öåíí áóìà ùàþ íà ìè

ðîâîì ôè àêö èññè öå

áóìàãà, çàêðåïëÿþùàÿ ïðàâà åå âëà

òü èìóùåñòâà, îñòàþùåãîñÿ ïîñëå åãî ëèêâèäàöèè.

Àêöèÿ õàðàêòåðèçóåòñÿ ñëåäóþùèìè ñâîéñòâàìè:

 óäîñòîâåðÿåò ïðàâî ñîáñòâåííîñòè íà èìóùåñòâî àêöèîíåðíîãî

îáùåñòâà ïîñëå åãî ëèêâèäàöèè, à òàêæå äàåò ïðàâî íà óïðàâ-

ëåíèå ýòèì èìóùåñòâîì â ïðîöåññå äåÿòåëüíîñòè

 ÿâëÿåòñÿ áåññðî÷íîé, íåãàñèìîé öåííîé áóìàãî

IV. Финансовые аспекты организации внешнеэкономической деятельности

268

 îãðàíè÷èâàåò îòâåòñòâåííîñòü âëàäåëüöà ñâîåé ñòîèìîñòüþ

(íåâîçìîæíî ïîòåðÿòü áîëüøå, ÷åì âëîæåíî â àêöèþ);

 íàäåëåíà íåäåëèìîñòüþ ïðàâ (ïðè êîëëåêòèâíîì âëàäåíèè

è ïðè èí-

êîíî-

èì ðàçâèòèå ðûíêà àêöèé, ÿâëÿåò-

àáëþäàëñÿ ðîñò êàïèòàëèçàöèè ðûí-

êîâ

2008

àêö

èåé ïðåäîñòàâëÿåòñÿ ñòîëüêî æå ïðàâ, ñêîëüêî

äèâèäóàëüíîì âëàäåíèè);

 ÿâëÿåòñÿ èìåííîé öåííîé áóìàãîé (ïî ðîññèéñêîìó çà

äàòåëüñòâó), àêöèè íà ïðåäúÿâèòåëÿ íàõîäÿòñÿ â îáðàùåíèè â

Ãåðìàíèè, Øâåéöàðèè.

Ïîêàçàòåëåì, õàðàêòåðèçóþù

ñÿ åãî êàïèòàëèçàöèÿ, ðàññ÷èòûâàåìàÿ íà îñíîâå ÷èñëà îáðàùàþ-

ùèõñÿ àêöèé è èõ ñòîèìîñòè. Çà èñêëþ÷åíèåì 2008 ã. âñå ïîñëåä-

íèå ãîäû íà ìèðîâîì ðûíêå í

(òàáë. 10.3). Ðîñò êàïèòàëèçàöèè ðûíêîâ ïðîèñõîäèò ïðåæäå

âñåãî èç-çà ðîñòà ñòîèìîñòè àêöèé. Âñëåäñòâèå ìèðîâîãî ôèíàíñî-

âîãî êðèçèñà êàïèòàëèçàöèÿ ðûíêîâ íà äåêàáðü 2008 ã. ïî ñðàâíå-

íèþ ñ òåì æå ïåðèîäîì ïðåäûäóùåãî ãîäà ñíèçèëàñü ïî îòäåëüíûì

ðûíêàì íà 28—70%. Ñóììàðíàÿ ðûíî÷íàÿ êàïèòàëèçàöèÿ ìèðîâîãî

ðûíêà çà ýòîò ïåðèîä ñíèçèëàñü íà 28 719 ìëðä äîëë. (47,19%).

Òàáëèöà 10.3. Êàïèòàëèçàöèÿ ìèðîâûõ ðûíêîâ àêöèé (êîíåö ãîäà),

ìëðä äîëë.

Ñòðàíà, áèðæà 1980 1990 1995 2000 2005 2007

Áðà ëèÿ, Sao Paulo SE 9 16,4 148 226 475 1 370 820çè

Âåë

London SE

8èêîáðèòàíèÿ, 205 849 1 408 2 612 3 058 3 852 186

Ãåð he ìàíèÿ, Deutsc

Börse

72 355 577 1 270 1 221 2 105 1111

Èíäèÿ, National

Bombay SE

SE, — — — 143 1 069 3 479 1600

Êàíàäà, TSX Group 242 366 842 1 482 2 187 1033

Êèòàé, Shanghai SE, — — — 591 402 4 479 2200

Shenzhen SE

Ðîññèÿ, ÌÌÂÁ, ÐÒÑ — — 16 41 200 1 342 407

ÑØÀ, NYSE Group, 1 448 3 6 15 1 1

NASDAQ

059 858 104 7 236 9 664 9209

ßïîíèÿ, Tokyo SE, 380 2 918 3 667 3 157 4 765 4 543 3271

Osaka SE

Ôðàíöèÿ, Íèäåðëàí-

äû, Áåëüãèÿ, Ïîðòóãà- — — 906 2 272 2 707 4 223 2102

ëèÿ, áèðæà Euronext

Ïðèìå÷àíèå. Áèðæà Euronext áûëà ñîçäàíà â 2000 ã. ïóòåì îáúåäèíåíèÿ Ïàðèæñêîé,

Áðþññåëüñêîé, Àìñòåðäàìñêîé áèðæ, â 2002 ã. ê íåé ïðèñîåäèíèëèñü Ïîðòóãàëüñêàÿ

áèðæà è Ëîíäîíñêàÿ ìåæäóíàðîäíàÿ áèðæà ôèíàíñîâûõ ôüþ÷åðñîâ è îïöèîíîâ.

10. Международный рынок ценных бумаг. Операции на международных биржах, торгах, аукционах

269

Äåïîçèòàðíûå ðàñ

îáðàùåíèå íà âíóòðå

òåíòîâ, à òàêæå öå

ïèñêè. Ïî çàêîíîäàòåëüñòâó áîëüøèíñòâà ñòðàí

íí ðûí ö õ áóìàã ð

ííûõ áóìàã ðåçèäåíòîâ íà èíîñòðàííûõ ðûíêàõ

å-

òîì

íî áèðæåâîãî

ðûí

îáû ýìèòåíò îòâåòèë íà äîïîëíèòåëüíûå

âîï

åì êå åííû èíîñò àííûõ ýìè-

îãðàíè÷åííî, à èíîãäà è âîâñå çàïðåùåíî. Äëÿ ïðåîäîëåíèÿ ïîäîá-

íûõ áàðüåðîâ ñîçäàíû äåïîçèòàðíûå ðàñïèñêè (depositary receipts).

Âïåðâûå äåïîçèòàðíûå ðàñïèñêè ïîÿâèëèñü â 1927 ã. â ñâÿçè ñ çàïð

áðèòàíñêîãî ïðàâèòåëüñòâà íà âûâîç çà ãðàíèöó àêöèé íàöèî-

íàëüíûõ êîìïàíèé. Â íàñòîÿùåå âðåìÿ íà ìèðîâîì ðûíêå îáðàùàåò-

ñÿ áîëåå 1000 âûïóñêîâ äåïîçèòàðíûõ ðàñïèñîê. Íà èþíü 1997 ã.

îáúåì àìåðèêàíñêèõ èíâåñòèöèé â èíîñòðàííûå öåííûå áóìàãè ÷å-

ðåç äåïîçèòàðíûå ðàñïèñêè ñîñòàâèë áîëåå 250 ìëðä äîëë., â òîì

÷èñëå â àêöèè ðîññèéñêèõ êîìïàíèé — îêîëî 6 ìëðä äîëë. Îñíîâíàÿ

÷àñòü äåïîçèòàðíûõ ðàñïèñîê (99% ñëó÷àåâ) âûïóñêàåòñÿ íà àêöèè.

Âñå ñóùåñòâóþùèå ðàñïèñêè äåëÿòñÿ íà àìåðèêàíñêèå (American de-

positary receipts, ADR) è ãëîáàëüíûå (Clobal depositary receipts, GDR).

1. ADR äåëÿòñÿ íà ñïîíñèðóåìûå è íåñïîíñèðóåìûå.

Íåñïîíñèðóåìûå ADR âûïóñêàþòñÿ ïî ðåøåíèþ àêöèîíåðîâ,

âëàäåþùèõ çíà÷èòåëüíûì ÷èñëîì àêöèé. Ïðè èõ âûïóñêå â Êîìèñ-

ñèþ ïî öåííûì áóìàãàì è áèðæàì ÑØÀ (SEC) ïðåäñòàâëÿåòñÿ ïà-

êåò äîêóìåíòîâ, ïîäòâåðæäàþùèõ ïîëíîå ñîîòâåòñòâèå çàêîíîäà-

òåëüñòâó ñòðàíû-ýìèòåíòà. Òîðãîâàòü íåñïîíñèðóåìûìè ADR ìîæ-

òîëüêî íà âíåáèðæåâîì ðûíêå. Ìàðêåò-ìåéêåðû âíå

êà âêëþ÷àþò êîòèðîâêè äàííûõ ADR â åæåäíåâíûé áþëëåòåíü

«Ðîçîâûå ñòðàíèöû» (Pink Sheets). Íåñïîíñèðóåìûå ADR âûïóñêà-

þòñÿ ñðàâíèòåëüíî ðåäêî.

Ñïîíñèðóåìûå ADR âûïóñêàþòñÿ ïî èíèöèàòèâå ýìèòåíòà, äëÿ

íèõ ñóùåñòâóåò ÷åòûðå óðîâíÿ ïðîãðàìì. ADR-1 è ADR-2 âûïóñ-

êàþòñÿ íà àêöèè, íàõîäÿùèåñÿ â îáðàùåíèè, à ADR-3 è ADR-4 —

íà àêöèè, ïðîõîäÿùèå ïåðâè÷íîå ðàçìåùåíèå. Äëÿ âûïóñêà ADR-1

íåîáõîäèì òîò æå ïàêåò äîêóìåíòîâ, ÷òî è äëÿ íåñïîíñèðóåìûõ.

SEC ìîæåò ïîòðåáîâàòü, ÷ò

ðîñû, ÷òîáû óäîñòîâåðèòüñÿ â åãî çàêîíîïîñëóøíîñòè. Òîðãîâëÿ

ADR-1 îñóùåñòâëÿåòñÿ òîëüêî íà âíåáèðæåâîì ðûíêå. Äëÿ âûïóñêà

ADR-2 è ADR-3 íåîáõîäèìî ïðåäñòàâèòü â SEC ôèíàíñîâóþ îò÷åò-

íîñòü ïî ñòàíäàðòàì GAAP, ïðèíÿòûì â ÑØÀ. ADR âòîðîãî è

òðåòüåãî óðîâíåé èìåþò òå æå ïðàâà, ÷òî è ëþáûå àìåðèêàíñêèå

àêöèè, è âêëþ÷àþòñÿ â ëèñòèíã êðóïíåéøèõ àìåðèêàíñêèõ áèðæ.

ADR-4 (èõ íàçûâàþò îãðàíè÷åííûìè, restricted) íå òðåáóþò îáÿçà-

òåëüíîãî ïðåäñòàâëåíèÿ â SEC ôèíàíñîâîé îò÷åòíîñòè ïî ñòàíäàð-

òàì ÑØÀ. Îíè èìåþò îãðàíè÷åííîå õîæäåíèå ëèøü ñðåäè êâàëè-

ôèöèðîâàííûõ èíâåñòîðîâ, êîòîðûå ìîãóò ñàìîñòîÿòåëüíî ïðîàíà-

ëèçèðîâàòü äåÿòåëüíîñòü òîãî èëè èíîãî ýìèòåíòà. Òàêèå èíâåñòîðû

IV. Финансовые аспекты организации внешнеэкономической деятельности

270

èìåþò ñòàòóñ Qualified Institu tional Buyer (QIB). Îíè ìîãóò ñîâåð-

øàòü ñäåëêè ÷åðåç êîìïüþòåðíóþ ñåòü PORTAL, ñîçäàííóþ íàöèî-

íàëüíîé àññîöèàöèåé äèëåðîâ ôîíäîâîãî ðûíêà äëÿ òîðãîâëè îãðà-

íè÷åííûìè ADR.

2. Äëÿ âûïóñêà GDR íåò íåîáõîäèìîñòè â ðåãèñòðàöèè âûïóñêà

àíàëîãè÷íî òðåáîâàíèÿì SEC, õîòÿ îò÷åòíîñòü ýìèòåíòà äîëæíà

áûòü îôîðìëåíà ïî ìåæäóíàðîäíûì ñòàíäàðòàì. Â öåëîì ïðîöåäóðà

ðåãèñòðàöèè äåïîçèòàðíûõ ðàñïèñîê ïðîèñõîäèò â Åâðîïå áûñòðåå

è äåøåâëå, ÷òî ïîçâîëÿåò ðîññèéñêèì êîìïàíèÿì äîïîëíèòåëüíûå

âîç

R) è èíäèéñêèõ

(ID

ñèéñêîì ðûíêå, äî 12% ê 2020 ã.

òñÿ

ê âûïëàòå îäíîé èç ñòîðîí êîíòðàêòà äðóãîé ðàçíèöû ìåæäó çà-

ôèê

áèðæåâîé äîãîâîð êóïëè-

ïðî

ÿìè (ðàçìåð êîíòðàêòà, äàòà è ìåñòî ïîñòàâêè,

ìèí

ìîæíîñòè äëÿ ïðèâëå÷åíèÿ äåíåæíûõ ñðåäñòâ.

Êðîìå ñàìîãî êðóïíîãî â ìèðå ñåãìåíòà ðûíêà äåïîçèòàðíûõ

ðàñïèñîê ADR è GDR, ê ñåãîäíÿøíåìó äíþ ñôîðìèðîâàëèñü ìíî-

ãî÷èñëåííûå íàöèîíàëüíûå ðûíêè äåïîçèòàðíûõ ðàñïèñîê, â òîì

÷èñëå â ñòðàíàõ ñ ðàçâèâàþùèìèñÿ ôèíàíñîâûìè ðûíêàìè. Íàèáî-

ëåå èçâåñòíû ñðåäè íèõ ðûíêè áðàçèëüñêèõ (BD

R) äåïîçèòàðíûõ ðàñïèñîê.

Â Ðîññèè ðàñïîðÿæåíèåì Ïðàâèòåëüñòâà ¹ 2043-ð îò 28 äåêàáðÿ

2008 ã. óòâåðæäåíà Ñòðàòåãèÿ ðàçâèòèÿ ôèíàíñîâîãî ðûíêà äî 2020

ãîäà, â ñîîòâåòñòâèè ñ êîòîðîé ïðåäóñìîòðåí âûïóñê ðîññèéñêèõ äåïî-

çèòàðíûõ ðàñïèñîê (RDR). Íàìå÷åíî äîâåñòè äîëþ èíîñòðàííûõ öåí-

íûõ áóìàã, îáðàùàþùèõñÿ íà ðîñ

Ïðîèçâîäíûå ôèíàíñîâûå èíñòðóìåíòû. Â ïîñëåäíèå ãîäû íà ìè-

ðîâîì ôèíàíñîâîì ðûíêå øèðîêîå ðàñïðîñòðàíåíèå ïîëó÷èëè ïðî-

èçâîäíûå ôèíàíñîâûå èíñòðóìåíòû — äåðèâàòèâû (derivatives) —

ñðî÷íûå êîíòðàêòû, îòíîøåíèÿ ìåæäó ñòîðîíàìè êîòîðûõ ñâîäÿ

ñèðîâàííîé â êîíòðàêòå öåíîé àêòèâà è ðûíî÷íîé öåíîé ýòîãî

æå àêòèâà íà ìîìåíò ðàñ÷åòà ïî êîíòðàêòó. Áàçîâûìè àêòèâàìè äå-

ðèâàòèâîâ ìîãóò áûòü öåííûå áóìàãè, áèðæåâûå èíäåêñû, âàëþòà,

áèðæåâûå òîâàðû, ïðîöåíòíûå ñòàâêè.

Â ñîîòâåòñòâèè ñ äàííûìè Ìåæäóíàðîäíîé ôåäåðàöèè ôîíäî-

âûõ áèðæ ê äåðèâàòèâàì îòíîñÿòñÿ ôüþ÷åðñû, îïöèîíû è ñâîïû.

Ôîðâàðäû çàêëþ÷àþòñÿ âíå áèðæè, ïîýòîìó â äàííîì ðàçäåëå íå

ðàññìàòðèâàþòñÿ.

Ôüþ÷åðñ (futures) — ñòàíäàðòíûé

äàæè áàçîâîãî àêòèâà ÷åðåç îïðåäåëåííûé ñðîê â áóäóùåì ïî

öåíå, óñòàíîâëåííîé â ìîìåíò åãî çàêëþ÷åíèÿ. Ñòàíäàðòèçàöèÿ îç-

íà÷àåò, ÷òî òîðãîâëÿ âîçìîæíà òîëüêî êîíòðàêòàìè ñ îïðåäåëåííû-

ìè áèðæåé óñëîâè

èìàëüíîå äâèæåíèå öåíû êîíòðàêòà). Âòîðîå — òîðãîâëÿ íîñèò

îáåçëè÷åííûé õàðàêòåð: âñå ñäåëêè îñóùåñòâëÿþòñÿ ÷åðåç êëèðèí-

ãîâóþ ïàëàòó, à çíà÷èò, ñíèæàåòñÿ ðèñê íåèñïîëíåíèÿ îáÿçàòåëüñòâ

10. Международный рынок ценных бумаг. Операции на международных биржах, торгах, аукционах

271

ïî ñäåëêå ñî ñòîðîíû êîíòðàãåíòà. Ïîñëå ðåãèñòðàöèè ñäåëêè êëè-

ðèíãîâàÿ ïàëàòà ðàçúåäèíÿåò ñòîðîíû â òîì ñìûñëå, ÷òî áåðåò íà

ñåáÿ îáÿçàííîñòè ïîêóïàòåëÿ äëÿ êàæäîãî ïðîäàâöà è îáÿçàííîñòè

ïðîäàâöà äëÿ êàæäîãî ïîêóïàòåëÿ.

Ôüþ÷åðñíûå êîíòðàêòû êðàéíå ðåäêî çàêàí÷èâàþòñÿ ðåàëüíîé ïî-

ñòàâêîé áàçîâîãî àêòèâà, ïîýòîìó ìîæíî ñêàçàòü, ÷òî ôüþ÷åðñû — ýòî

ñâîåîáðàçíûé îáìåí îáÿçàòåëüñòâàìè (â êàêîé-òî ìåðå ïàðè) ïî ïîâî-

äó òîãî, êàê áóäóò ìåíÿòüñÿ öåíû. Îáÿçàòåëüñòâà ïî ïîñòàâêå áàçîâîãî

àêòèâà èëè åãî ïðèîáðåòåíèþ, âûòåêàþùèå èç ôüþ÷åðñíîãî êîíòðàê-

òà,

, îáåñïå÷åííîå êîððåñïîíäèðóþ-

ùåé

îêóïêå — èãðîêè íà ïî-

îèçâîäíûì

ëèêâèäèðóþòñÿ ñîâåðøåíèåì îáðà

òíîé ñäåëêè (ïîêóïêà èëè ïðî-

äàæà àíàëîãè÷íîãî êîíòðàêòà) èëè àííóëèðóþòñÿ ñ ðàñ÷åòîì ôèíàíñî-

âîãî ðåçóëüòàòà ïðè íàñòóïëåíèè äàòû èñïîëíåíèÿ êîíòðàêòà. Çàêëþ-

÷åíèå ôüþ÷åðñíîé ñäåëêè íàçûâàåòñÿ îòêðûòèåì ïîçèöèè. Ïîêóïàòåëü

ôüþ÷åðñà îòêðûâàåò äëèííóþ, à ïðîäàâåö — êîðîòêóþ ïîçèöèþ ïî áà-

çîâîìó àêòèâó. Ôüþ÷åðñû èñïîëüçóþòñÿ ó÷àñòíèêàìè áèðæåâîé òîð-

ãîâëè äëÿ ïîëó÷åíèÿ ñïåêóëÿòèâíîãî äîõîäà ëèáî õåäæèðîâàíèÿ, ïðè-

ìåðû êîòîðûõ ðàññìîòðåíû íèæå.

Îïöèîí — êîíòðàêò, â ñîîòâåòñòâèè ñ êîòîðûì ïîêóïàòåëü (äåð-

æàòåëü, holder) îïöèîíà ïðèîáðåòàåò çà âîçíàãðàæäåíèå (ïðåìèþ)

ïðàâî êóïèòü-ïðîäàòü â çàðàíåå îïðåäåëåííûé ñðîê îïðåäåëåííîå

êîëè÷åñòâî áàçîâîãî àêòèâà ïî îïðåäåëåííîé öåíå — öåíå èñïîë-

íåíèÿ (exercise price, strike price)

îáÿçàííîñòüþ äðóãîé ñòîðîíû — ïðîäàâöà îïöèîíà (ïîäïèñ-

÷èêà, writer). Ýòî îáÿçàòåëüñòâî ïðîäàâöà èñïîëíÿåòñÿ òîëüêî â ñëó-

÷àå, åñëè ïîêóïàòåëü èñïîëüçóåò ñâîå ïðàâî ñîâåðøèòü ñäåëêó. Ïî-

êóïàòåëü ìîæåò è íå âîñïîëüçîâàòüñÿ ñâîèì ïðàâîì íà èñïîëíåíèå

îïöèîíà, ò.å. ìîæåò è íå ñîâåðøàòü ïîêóïêó-ïðîäàæó. Â ýòîì ñëó-

÷àå ïðåìèÿ îñòàåòñÿ ó ïðîäàâöà îïöèîíà.

Ñóùåñòâóåò äâå îñíîâíûå ðàçíîâèäíîñòè îïöèîíîâ:

 êîëë (càll option), èëè îïöèîí íà ïîêóïêó, — êîíòðàêò, äàþ-

ùèé ïðàâî åãî äåðæàòåëþ êóïèòü áàçîâûé àêòèâ ïî îãîâî-

ðåííîé â îïöèîíå öåíå. Ê ïðîäàæå êîëë-îïöèîíîâ ïðèáåãà-

þò èãðîêè íà ïîíèæåíèå êóðñà, ê ï

âûøåíèå. Åñëè ðûíî÷íûé êóðñ öåííîé áóìàãè, ïð

îò êîòîðîé ÿâëÿåòñÿ êîëë-îïöèîí, îêàæåòñÿ âûøå öåíû èñ-

ïîëíåíèÿ, çàôèêñèðîâàííîé â êîíòðàêòå, âëàäåëåö îïöèîíà

âîñïîëüçóåòñÿ ñâîèì ïðàâîì ïîêóïêè. Åñëè äâèæåíèå ðû-

íî÷íîé öåíû îêàæåòñÿ íåáëàãîïðèÿòíûì äëÿ âëàäåëüöà îï-

öèîíà, åãî ïîòåðè îãðàíè÷àòñÿ óïëà÷åííîé ïðåìèåé;

 ïóò (put option) — êîíòðàêò, äàþùèé ïðàâî åãî äåðæàòåëþ

ïðîäàòü áàçîâûé àêòèâ ïî îïðåäåëåííîé â íåì öåíå (öåíå

èñïîëíåíèÿ) â óñòàíîâëåííûé ïåðèîä âðåìåíè. Ê ïðîäàæå

IV. Финансовые аспекты организации внешнеэкономической деятельности

272

ïóò-îïöèîíîâ ïðèáåãàþò èãðîêè íà ïîâûøåíèå, ê ïîêóïêå —

èãðîêè íà ïîíèæåíèå êóðñà. Â ñëó÷àå ïîíèæåíèÿ ðûíî÷íîé

èñòå÷åíèÿ åãî ñðîêà.

atility) êóðñà ýòîãî

èíñ

åò ðàçìåð ôèíàíñîâûõ ðåñóðñîâ, ïîòåíöèàëüíî èíâå-

ñòè

öèé, ÷èñëî

êîíòðàêòîâ, ìëí

÷èñëî êîíòðàêòîâ

â ãîä, ìëí

öå

íû íèæå öåíû èñïîëíåíèÿ îïöèîíà âëàäåëåö îïöèîíà

ðåàëèçóåò ñâîå ïðàâî íà ïðîäàæó. Åãî âîçìîæíûå ïîòåðè îã-

ðàíè÷åíû ïðåìèåé.

Êðîìå òîãî, â çàâèñèìîñòè îò âðåìåíè, â òå÷åíèå êîòîðîãî ìî-

æåò áûòü ðåàëèçîâàíî ïðàâî ïî îïöèîíó, ðàçëè÷àþò àìåðèêàíñêèé è

åâðîïåéñêèé îïöèîíû. Â ïåðâîì ñëó÷àå ïðàâîì íà ïîêóïêó-ïðîäàæó

ìîæíî âîñïîëüçîâàòüñÿ â òå÷åíèå âñåãî ñðîêà äåéñòâèÿ îïöèîíà, âî

âòîðîì — òîëüêî â ìîìåíò

Öåíà îïöèîíà çàâèñèò îò òåêóùåé ðûíî÷íîé öåíû áàçîâîãî àê-

òèâà, íà êîòîðûé âûïèñàí îïöèîí, âðåìåíè, îñòàâøåãîñÿ äî èñòå-

÷åíèÿ ñðîêà îïöèîíà; öåíû èñïîëíåíèÿ (ðåàëèçàöèè) îïöèîíà;

ðàçìåðà äîõîäà (íàïðèìåð, äèâèäåíäà), âûïëà÷èâàåìîãî ïî äàííîìó

èíñòðóìåíòó; êîýôôèöèåíòà èçìåí÷èâîñòè (vol

òðóìåíòà.

Âàæíåéøèìè ïîêàçàòåëÿìè åìêîñòè ñðî÷íîãî ðûíêà öåííûõ

áóìàã ÿâëÿþòñÿ ïîêàçàòåëè îáúåìà îòêðûòûõ ïîçèöèé. Èõ ýêîíî-

ìè÷åñêèé ñìûñë — õàðàêòåðèçîâàòü îáùèé îáúåì îáÿçàòåëüñòâ, êî-

òîðûå èìåþò ó÷àñòíèêè ñðî÷íîãî ðûíêà â òåêóùèé ìîìåíò âðåìå-

íè, ÷òî îòðàæà

ðîâàííûõ ó÷àñòíèêàìè ðûíêà. Ïîêàçàòåëÿìè îáúåìà îòêðûòûõ

ïîçèöèé ìîãóò áûòü ñòîèìîñòü îòêðûòûõ ïîçèöèé, âûðàæàåìàÿ â

äåíåæíûõ åäèíèöàõ, è ÷èñëî ñðî÷íûõ êîíòðàêòîâ, ïî êîòîðûì ñó-

ùåñòâóþò îáÿçàòåëüñòâà (òàáë. 10.4).

Òàáëèöà 10.4. Ïîêàçàòåëè, õàðàêòåðèçóþùèå îáúåì ðûíêà ïðîèçâîäíûõ

ôèíàíñîâûõ èíñòðóìåíòîâ ïî îòäåëüíûì ñòðàíàì, 2007 ã.

Ñòðàíà

Îáúåì îòêðûòûõ

ïîçè

Îáúåì òîðãîâëè,

ÑØÀ 517,39 2566

Eurex (Ãåðìàíèÿ, Øâåéöàðèÿ) 89,25 795

Euronext.Liffe (Ôðàíöèÿ, Âå-

ëèêîáðèòàíèÿ)

54,12 308

ÞÀÐ 14,58 103

OMX Exchanges (Ñêàíäèíàâ-

ñêèå ñòðàíû)

11,72

—

Èñïàíèÿ 5,72 47

Þæíàÿ Êîðåÿ 3,56 2461

Ãîíêîíã 3,03 43

Ðîññèÿ 2 1 11 ,3

Àâñòðàëèÿ 2,30 30

10. Международный рынок ценных бумаг. Операции на международных биржах, торгах, аукционах

273

Ïðîäîëæåíèå òàáë. 10.4

Ñòðàíà

Îáúåì òûõ

ïîçèö ëî

êîíòðà ëí

Îáúå è,

÷èñëî êî êòîâ

â ãîä í

îòêðû

èé, ÷èñ

êòîâ, ì

ì òîðãîâë

íòðà

, ìë

Èòàëèÿ 2,18 32

Áðàçèëèÿ 1,98 288

Êàíàäà 1,75 15

Àðãåíòèíà 1,65 49

ßïîíèÿ 1,52 76

Èíäèÿ 1.13 195

Íîðâåãèÿ 0,99 13

Òàéâàíü 0,68 115

Ñèíãàïóð 0,53 32

Èçðàèëü 0,44 76

Èñòî÷íèê. ôîíäîâûé ðûíîê è ñîç ìåæäóíàðîäíîãî àíñîâî-

äåàëüíàÿ ìîäåëü ôîíäîâîãî ðû îññèè íà äîëãîñð þ ïåð-

äî 2020 ãîäà)// Èññëåäîâàòåëüñêèé ÍÀÓÔÎÐ ïðè ó íòðà

íäîâîãî ðûíêà, Ernst & Young, Thomas Murray. Ì., 2008.

å â ñòðà-

íàõ ñ ðàçâèòûìè ôèíàíñîâûìè ðûíêàìè ñðî÷íûå áèðæåâûå ðûíêè

öåí

Â ñî-

âðåìåííîé ìèðîâîé òîðãîâëå ýòèìè òîâàðàìè áîëüøîå çíà÷åíèå

íå è Ëèîíå. Ñòà-

ðåéøåé áèðæåé, ñîõðàíèâøåéñÿ äî íàøèõ äíåé, ÿâëÿåòñÿ Àìñòåð-

Ðîññèéñêèé

ãî öåíòðà. È

äàíèå ôèí

íêà Ð î÷íó

ñïåêòèâó ( îò÷åò ÷àñòè Öå

ðàçâèòèÿ ôî

Íàëè÷èå ðûíêà ñðî÷íûõ öåííûõ áóìàã ÿâëÿåòñÿ ïðèçíàêîì äîñ-

òàòî÷íî êðóïíîãî íàöèîíàëüíîãî ðûíêà. Îí âîçíèêàåò òàì, ãäå óðî-

âåíü àáñîëþòíîé ëèêâèäíîñòè áàçèñíûõ àêòèâîâ ïîçâîëÿåò ñîçäàòü

ðûíîê ïðîèçâîäíûõ èíñòðóìåíòîâ. Ïî÷òè âñå ñóùåñòâóþùè

íûõ áóìàã ÿâëÿþòñÿ ìåæäóíàðîäíûìè ïî ñòðóêòóðå áàçèñíûõ àê-

òèâîâ. Èìåííî íà ñðî÷íîì ðûíêå íàèáîëåå àêòèâíî ïðîèñõîäÿò ìå-

æäóíàðîäíûå ñëèÿíèÿ áèðæ, â ðåçóëüòàòå êîòîðûõ ôîðìèðóþòñÿ

òðàíñíàöèîíàëüíûå áèðæè, îðãàíèçóþùèå ñðî÷íóþ òîðãîâëþ öåí-

íûìè áóìàãàìè ðàçíûõ ñòðàí. Íàèáîëåå ÿðêèìè ïðèìåðàìè â ýòîé

îáëàñòè ÿâëÿþòñÿ áèðæà Eurex, îáúåäèíèâøàÿ ñðî÷íûå áèðæåâûå

ïëîùàäêè Ãåðìàíèè è Øâåéöàðèè, è áèðæà Euronext.Liffe, îáúåäè-

íèâøàÿ ñðî÷íûå ðûíêè öåííûõ áóìàã Ôðàíöèè, Áåëüãèè, Íèäåðëàí-

äîâ, Ëþêñåìáóðãà, Ïîðòóãàëèè è Âåëèêîáðèòàíèè.

10.2. Операции на международных биржах

Ðàçâèòèå ìèðîõîçÿéñòâåííûõ ñâÿçåé ïðèâåëî ê ñîçäàíèþ ïîñòî-

ÿííî äåéñòâóþùèõ ðûíêîâ òîâàðîâ, öåííûõ áóìàã è âàëþòû.

èìåþò ìåæäóíàðîäíûå áèðæè.

Ïåðâûå áèðæè ïîÿâèëèñü â XVI â. â Àíòâåðïå

IV. Финансовые аспекты организации внешнеэкономической деятельности

274

äàì

åëîê. Ýòè ñîáðàíèÿ ïîçæå ïîëó÷èëè

íàç

â ô

òîáû òîâàð ìîã áûòü êóïëåí è ïðîäàí íà áèðæå, îí îáÿçàòåëü-

íî

ëî

òîâ

ñêàÿ áèðæà, êîòîðàÿ áûëà îñíîâàíà â 1611 ã. Ñ÷èòàåòñÿ, ÷òî

ñëîâî «áèðæà» ïðîèçîøëî îò èìåíè êóïå÷åñêîé äèíàñòèè van der

Burse, âîçëå äîìà êîòîðîé â Áðþããå (Áåëüãèÿ) åùå â XIV â. ñîáèðà-

ëèñü êóïöû äëÿ çàêëþ÷åíèÿ ñä

âàíèÿ B

örse, êîòîðîå, ðóñèôèöèðîâàâ, ïðåâðàòèëîñü â «áèðæà».

Â çàâèñèìîñòè îò àêòèâîâ, îáðàùàåìûõ íà áèðæå, èõ òðàäèöè-

îííî äåëÿò íà òîâàðíûå, ôîíäîâûå, âàëþòíûå è óíèâåðñàëüíûå.

Òîâàðíûå áèðæè. Òîâàðíàÿ áèðæà — îðãàíèçàöèÿ, ôîðìèðóþùàÿ

îïòîâûé ðûíîê ïóòåì îðãàíèçàöèè è ðåãóëèðîâàíèÿ áèðæåâîé òîðãîâ-

ëè ñòàíäàðòíûì è êà÷åñòâåííî îäíîðîäíûì òîâàðîì, îñóùåñòâëÿåìîé

îðìå ãëàñíûõ ïóáëè÷íûõ òîðãîâ, ïðîâîäèìûõ â çàðàíåå îïðåäåëåí-

íîì ìåñòå è â îïðåäåëåííîå âðåìÿ ïî óñòàíîâëåííûì åþ ïðàâèëàì.

äîëæåí áûòü ñòàíäàðòíûì è âçàèìîçàìåíÿåìûì. Ýòîìó óñëîâèþ

óäîâëåòâîðÿþò ïðåæäå âñåãî ñûðüåâûå òîâàðû.

Êðóïíåéøèå â ìèðå áèðæè ÿâëÿþòñÿ óíèâåðñàëüíûìè, íàïðèìåð

×èêàãñêàÿ òîðãîâàÿ ïàëàòà (Chicago Board of Trade), ×èêàãñêàÿ êîììåð-

÷åñêàÿ áèðæà (Chicago Mercantile Exchange) è äð. Çíà÷èòåëüíîå ÷èñ

àðíûõ áèðæ ñòðåìÿòñÿ ïîëó÷èòü êîíêóðåíòíîå ïðåèìóùåñòâî, ñïå-

öèàëèçèðóÿñü íà òîðãîâëå êàêîé-òî îäíîé ãðóïïîé òîâàðà (òàáë. 10.5).

àáëèöà 10.5. Êðóïíåéøèå ìèðîâûå òîâàðíûå è óíèâåðñàëüíûå áèðæè

Áèðæà

Ìåñòî

íàõîæäåíèÿ

Òîðãóåìûå òîâàðû

×èêàãñêàÿ òîðãîâàÿ ïàëà-

òà (Chicago Board of

×èêàãî,

ÑØÀ

Çåðíîâûå (ïøåíèöà, êóêóðóçà,

îâåñ, ðèñ), ñîÿ, ïðîäóêòû ïå-

Trade, CBOT)

âåííûå îáëèãàöèè, äåðèâàòè-

âû íà

ðåðàáîòêè ñîè, çîëîòî, ñåðåá-

ðî, ñûðàÿ íåôòü, ãîñóäàðñò-

èíäåêñû àêöèé

×èêàãñêàÿ êîììåð÷åñêàÿ

áèðæà (Chicago Mercan-

tile Exchange — CME

òîì ÷èñëå Ìåæäóíàðîä-

), â

íûé äåíåæíûé ðûíîê

(International, Monetary

à÷åé-

Market — Division of the

CME)

×èêàãî,

ÑØÀ

Êðóïíûé ðîãàòûé ñêîò, æèâûå

ñâèíüè, çàìîðîæåííàÿ ñâèíè-

íà, ñóõîå ìîëîêî, ëåñîìàòå-

ðèàëû, áåíçèí, äèçåëüíîå òîï

ëèâî, çîëîòî, èíîñòðàííàÿ

âàëþòà, îáëèãàöèè êàçí

ñòâà ÑØÀ, äåðèâàòèâû íà èí-

äåêñû àêöèé

Íüþ-Éîðêñêàÿ êîììåð-

÷åñêàÿ áèðæà (New York

Mercantile Exchange,

NYMEX)

Íüþ-

Éîðê,

ÑØÀ

Íåôòü, äèçåëüíîå òîïëèâî,

áåíçèí, ïëàòèíà, ïàëëàäèé

10. Международный рынок ценных бумаг. Операции на международных биржах, торгах, аукционах

275

Ïðîäîëæåíèå òàáë. 10

Òîðãóåì

Áèðæà

Ìåñòî

èÿ

ûå òîâàðû

íàõîæäåí

Òîâàðíàÿ áèðæà ÊÎÌ-

ÝÊÑ (Commodity Ex-

change, COMEX)

Íüþ-

îðê, íà

ÑØÀ

Ìåäü, àëþìèíèé, îïöèîíû

çîëîòî, ñåðåáðî

Íüþ-Éîðêñêàÿ òîðãîâàÿ

ïàëàòà (New York Board

of Trade, NYBOT)

Íüþ-

îðê,

ÑØÀ,

Õëîïîê, ñæèæåííûé ãàç, êîí-

öåíòðàò

ñàõàð, êîôå, êàêàî áîáû, âà-

ëþòíû îíû

àïåëüñèíîâîãî ñîêà,

å ôüþ÷åðñû è îïöè

Ìåæêîíòèíåíòàëüíàÿ

áèðæà (Intercontinental

Exchange, ICE)

Àòëàíòà,

Äæîðä

èÿ,

ÑØÀ

Ýíåðãåòè÷åñêîå ñûðüå, áèîòî-

ïëèâî, ñåëüñêîõîçÿéñòâåííûå

òîâàðû, êâîòû íà âûáðîñ óãëå-

êèñëîãî ãàçà

Ñðåäíå-Àìåðèêàíñêàÿ

òîâàðíàÿ áèðæà (Mid-

America Commodity Ex-

éñ,

ÑØÀ,

change, MidAm)

×èêàãî,

Èëëèíî

Çåðíîâûå (êóêóðóçà, îâåñ,

ïøåíèöà), ñîÿ-áîáû, ïðîäóê-

òû ïåðåðàáîòêè ñîè, æèâûå

ñâèíüè, æèâîé ðîãàòûé ñêîò,

çîëîòî, ñåðåáðî, ïëàòèíà, ïàë-

ëàäèé, ãîñóäàðñòâåííûå îáëè-

ãàöèè ÑØÀ, âàëþòà

Êàíçàññêàÿ ãîðîäñêàÿ

òîðãîâàÿ ïàëàòà (Kansas

City Board of Trade,

KCBT)

å-Êàíçàñ-

Ñèòè,

ÑØÀ,

Ïøåíèöà, îïöèîíû íà ïø

íèöó, èíäåêñû

Çåðíîâàÿ áèðæà Ìèí-

íåàïîëèñà (Minneapolis

Grain Exchange, MGEX)

Ìèííåà-

ïîëèñ,

ÑØÀ,

Ïøåíèöà, ñåìÿ ïîäñîëíóõà

Ëîíäîíñêàÿ áèðæà ìå-

òàëëîâ (The London Meta

Exchange, LME)

èÿ

î,

ñëèòêè, ïëà-

ñòìàññà (ïîëèïðîïèëåí)

Ëîíäîí,

Âåëèêî-

áðèòàí

Öâåòíûå ìåòàëëû (ìåäü, àëþ-

ìèíèé, íèêåëü, ñâèíåö, îëîâ

öèíê), ñòàëüíûå

Ëîíäîíñêàÿ ìåæäóíà-

ðîäíàÿ áèðæà ôèíàíñî-

âûõ ôüþ÷åðñîâ è îïöèî-

íîâ (London International

Financial Futures and Op-

tion Exchange, LIFFE)

Ëîíäîí,

Âåëèêî-

áðèòàíèÿ

ñòðóìåíòû íà àêöèè, èíäåêñû,

Ñàõàð, êîôå, êàêàî, à òàêæå

ïðîèçâîäíûå ôèíàíñîâûå èí

âàëþòó, ãîñóäàðñòâåííûå öåí-

íûå áóìàãè

Òîêèéñêàÿ òîâàðíàÿ áèð-

æà (Tokyo Commodity

Exchange, TOCOM),

Òîêèî,

ßïîíèÿ

Ýíåðãåòè÷åñêîå ñûðüå, äðàãî-

öåííûå ìåòàëëû, öâåòíûå ìå-

òàëëû, êàó÷óê, ñåëüñêîõîçÿé-

ñòâåííûå òîâàðû,

Òîêèéñêàÿ çåðíîâàÿ áèð-

æà (Tokyo Grain Ex-

change, TGE)

Òîêèî,

ßïîíèÿ

Ñåëüñêîõîçÿéñòâåííûå òîâàðû

IV. Финансовые аспекты организации внешнеэкономической деятельности

276

Îêîí÷àíèå òàáë. 10.5

èÿ

Áèðæà

Ìåñòî

íàõîæäåí

Òîðãóåìûå òîâàðû

Öåíòðàëüíàÿ ßïîíñêàÿ

òîâàðíàÿ áèðæà (Central

Íàãîÿ,

ßïîíèÿ û, êàó÷óê,

Japan Commodity Ex-

change)

Ýíåðãåòè÷åñêîå ñûðüå, ïðî-

ìûøëåííûå ìåòàëë

ñåëüñêîõîçÿéñòâåííûå òîâàðû

Øàíõàéñêàÿ ôüþ÷åðñíàÿ

áèðæà (Shanghai Futures

Exchange, SHFE)

Øàíõàé,

Êèòàé

Ìåäü, àëþìèíèé, êàó÷óê,

íåôòåïðîäóêòû, çîëîòî

Äàëÿíüñê íàÿ Çåðíîâûå êóëüòóðû, ñîÿ-áîáû, àÿ òîâàð

áèðæà (Dalian Commodity

Exchange, DCE),

Äàëÿíü,

Êèòàé ïðîäóêòû ïåðåðàáîòêè ñîè,

ïîëèýòèëåí, ïàëüìîâîå ìàñëî

Áðàçèëüñêàÿ êîììåð÷å-

ñêàÿ è ôüþ÷åðñíàÿ áè

(Bolsa de

ðæà

ó,

Áðàçèëèÿ

Mercadorias &

Futuros, BM & F Bovespa)

Ñàí-Ïàóë Ñåëüñêîõîçÿéñòâåííûå òîâà-

ðû, áèîòîïëèâî, äðàãîöåííûå

ìåòàëëû, àêöèè

Ìóëüòèòîâàðíàÿ áèðæà

(Multi Commodity Ex-

change, MCX)

Ìóìáàè- , ñå-

Èíäèÿ

Ñûðàÿ íåôòü, ãàç, çîëîòî

ðåáðî, ìåäü, àëþìèíèé, ñâè-

íåö, îëîâî, öèíê, ïîëèïðîïè-

ëåí, õëîïîê, êîôå, ïðÿíîñòè

Ïðèìå÷àíèÿ.

1. Â èþëå 2007 ã. ÷èêàãñêè

íîâàíèåì CME Group, ñôîð

2. Íüþ-Éîðêñêàÿ òîðãîâà

å áèðæè CBO -

ìèðîâàâ ñàìûé ê îê äåðèâàòèâîâ.

ÿ ïàëàòà (NYBOT) îáðàçîâàíà ñëèÿíèåì â èþíå

êñ âî é

áúåä Íü é

4. Áðàçèëüñêàÿ òîâàðíàÿ áèðæà BM&F î î-

àí-Ïàóëó Bovespa.

ûðàæåíèè óâåëè÷èëàñü íà 17%, â òî

âðå

, à íà âíåáèðæåâîì ðûíêå (OTC) —

àëüíîé ïîñòàâêå òîâàðà. Ïîýòî-

T è CME îáúåäèíèëèñü ïîä íàèìå

ðóïíûé â ìèðå ðûí

1998 ã. ñòàðåéøåé Íüþ-Éîð

áèðæè ñàõàðà, êîôå è êàêàî

3. Áèðæà ÊÎÌÝÊÑ î

NYMEX.

êîé õëîïêî

SCE).

èíèëàñü ñ

é áèðæè (NYCE) è Íüþ-Éîðêñêî

þ-Éîðêñêîé êîììåð÷åñêîé áèðæå

áúåäèíèëàñü â ìàå 2008 ã. ñ ôîíä

âîé áèðæåé Ñ

5. Öåíòðàëüíàÿ ÿïîíñêàÿ òîâàðíàÿ áèðæà îáúåäèíèëàñü ñ ñåëüñêîõîçÿéñò-

âåííîé áèðæåé KANEX â Îñàêå.

6. Ìåæäóíàðîäíàÿ íåôòÿíàÿ áèðæà (International Petroleum Exchange, IPE) â

Ëîíäîíå îñóùåñòâëÿåò ýëåêòðîííóþ òîðãîâëþ ôüþ÷åðñàìè è îïöèîíàìè ÷åðåç

ìåæêîíòèíåíòàëüíóþ áèðæó ICE.

Èñòî÷íèê. Commodity Trading Manual, äàííûå áèðæ.

Çà ïÿòü ëåò, ïðåäøåñòâóþùèõ 2007 ã., òîðãîâëÿ áèðæåâûìè

òîâàðàìè â íàòóðàëüíîì â

ìÿ êàê òîðãîâëÿ òîâàðíûìè äåðèâàòèâàìè óâåëè÷èëàñü íà

áèðæàõ áîëåå ÷åì íà 200%

áîëåå ÷åì íà 500%.

Ñäåëêè, êîòîðûå çàêëþ÷àþòñÿ íà ñîâðåìåííûõ òîâàðíûõ áèð-

æàõ, êàê ïðàâèëî, íå ïðèâîäÿò ê ðå