Миркин Я.М. Росийский рынок ценных бумаг: влияние фундаментальных факторов, приоритеты и механизмы развития

Подождите немного. Документ загружается.

и загнивания капитализма в период его общего кризиса находит свое выраже-

ние, в частности, в громадном росте фиктивного капитала при медленном росте

действительного капитала».

«Распространение кредита и в особенности ак-

ционерных обществ всё более превращает капиталиста в получателя процентов

и дивидендов, в то время как управление производством ведется наемными ли-

цами: управляющими, директорами. Таким образом всё более усиливается пара-

зитический характер капиталистической собственности».

«Господство финан-

совой олигархии ведет к широкому распространению многообразных форм

фиктивного капитала… «Система участий», надежно служащая интересам фи-

нансовой олигархии, основана именно на фиктивном капитале. Первостепенную

роль он играет и в образовании новых монополистических объединений, о чем

свидетельствуют, в частности, конгломераты, возникновение которых базирует-

ся исключительно на операциях, нередко спекулятивных, с фиктивным капита-

лом. Наконец, распространение фиктивного капитала в форме мелких акций

было и остается одним из важнейших способов обогащения и усиления мощи

финансовой олигарх ии».

«Образование и рост фиктивного капитала способст-

вовали концентрации богатства в руках монополистической буржуазии».

«Межстрановая миграция фиктивного капитала способствует обострению про-

тиворечий капиталистической экономики… Манипулирование фиктивным ка-

питалом стало… одним из орудий политики неоколониализма… Миграция

фиктивного капитала все более принимает хаотический характер. Вследствие

этого нарастает и нестабильность притока финансовых ресурсов… а это усили-

вает анархию капиталистической экономики».

Иных оценок в 20 – 80-е годы и быть не могло, так как ценные бумаги

являются дубликатами, выразителями прав, связанных с частной

собственностью на средства производства, они – неотъемлемый элемент

рыночной экономики, основанной на частной собственности. И, наоборот,

ценные бумаги (прежде всего акции) не сочетаемы с экономикой, в основе

Брегель Э.Я. Кредит и кредитная система капитализма. – М.: Госфиниздат, 1948. – С.435.

Политическая экономия. Учебник. / Институт экономики Академии нук СССР. - М.: Государственное издательство

политической литературы, 1954. – С.182.

Политическая экономия – теоретическая основа революционной борьбы рабочего класса. М.: Мысль, 1988. – С.323-

324.

Политическая экономия. Учебник для высших учебных заведений. М.: Издательство политической литературы. 1988.

– С.232.

Мусатов В.Т. Международная миграция фиктивного капитала. – М.: Международные отношения, 1983. – С.6, 99, 200.

которой общественная (государственная) собственность на средства

производства. Неслучайно уже в декабре 1917 г. все сделки с ценными

бумагами в России были запрещены (Декрет СНК от 29 декабря 1917 г.).

В 90-х годах – несмотря на изменение характера экономики России –

использование в научном и деловом обороте понятия “фиктивный капитал”

продолжает носить, в основном, негативный характер. “Разница между

размерами фиктивного и действительного капитала составляет учредительская

прибыль… один из способов ее получения – разводнение капитала – выпуск

акций на сумму, значительно превышающую капитал, реально вложенный в

предприятие”.

В связи с “взаимодействием и взаимосвязью между

действительным и фиктивным капиталом” указывается, что “отрыв

финансового рынка от реального мира в экономике невероятен с точки зрения

математической логики и логики вообще… В то время, как обеспечивается

необходимая целостность экономики (которую последовательно выражает

производительный капитал), она разрушается интересами отдельных атомарных

групп – агентов – представителей сферы держателей всех видов ценных бумаг.

Вот здесь и кроется истина”.

“Самостоятельное движение фиктивного

капитала на рынке приводит к резкому отрыву его рыночной стоимости от

балансовой, к еще более значительному разрыву между реальными

материальными ценностями и их относительно фиксированной стоимостью,

представленной в ценных бумагах”.

В полном объеме сохраняется критика

фиктивного капитала и в экономических публикациях марксистской школы. “В

то время, как требования, формируемые “фиктивным капиталом”, выросли до

гигантских размеров, подпитываемые массивным приходящим потоком денег,

которые не могут себе найти другого прибыльного приложения, рост реальной

экономики, который призван, в конечном счете, покрыть эти требования,

является наиболее медленным за весь послевоенный период”.

Толкование понятия “фиктивный капитал”, каким оно сложилось в

отечественной экономической литературе XX века, было подчинено, по нашему

Экономическая теория / Под ред. А.Н.Добрынина, Л.С.Тарасевича. – Санкт-Пете рбург: Санкт-Петербургский госу-

дарственный университет экономики и финансов, Изд-во «Питер», 2000. – С.382-383.

Богачева Г.Н. Фиктивный капитал как обучающая система реального сектора экономики // Менеджмент в России и за

рубежом. – 2000. - №3.

Общая теория денег и кредита / Под ред. Е.Ф.Жукова. – М.: ЮНИТИ, 2001. – С.48.

Beams Nick. Fictitious capital and thr rise of the Dow. Статья опубликована в Интернет на сайте: World Socialist Web

Site, www.wsws.org.

мнению, идеологическому требованию доказать нарастание кризиса капитализ-

ма, продемонстрировать обострение его противоречий, отторгнуть ценные бу-

маги (как дубликаты прав частной собственности). Кроме того, критика

фиктивного капитала, предпринятая в 20-х – 80-х годах прошлого века в

отечественной литературе, сводила фиктивный капитал исключительно к цен-

ным бумагам, которым не было места в хозяйственном обороте экономики , ос-

нованной на государственной собственности на средства производства.

Во-первых, К.Маркс включал в фиктивный капитал не только ценные

бумаги, но и, по су ществу, все «удвоенные» или «утроенные» долговые требо-

вания, в том числе вклады в банк. «С развитием капитала, приносящего про-

центы, и кредитной системы всякий капитал представляется удвоенным, а в не-

которых случаях даже утроенным вследствие разных способов, благодаря кото-

рым один и тот же капитал или даже одно и то же долговое требование появля-

ется под различными формами в различных руках. Бóльшая часть этого

«денежного капитала» совершенно фиктивна (курсив – Я.М.). Все вклады, за

исключением резервного фонда, представляют не что иное, как долговые

обязательства банкира, и никогда не существуют в наличности. Поскольку

они служат для жирооборота, они функционируют как капитал для банкиров,

после того как эти последние отдадут их в ссуду. Банкиры расплачиваются друг

с другом свидетельствами на несуществующие вклады, взаимно списывая со

счетов эти долговые требования».

«В этой кредитной системе все у дваивается,

утраивается и превращается в простой призрак».

«Если даже предположить,

что формой существования ссудного капитала является исключительно форма

действительных денег, золота или серебра… то и в этом случае значительная

часть этого денежного капитала будет фиктивной, то есть простым титу-

лом стоимости, чем-то вроде знаков стоимости. Поскольку… одна и та же сум-

ма денег повторно представляет ссудный капитал, ясно, что они лишь в одном

пункте существуют как металлические деньги; во всех других пунктах они су-

ществу ют лишь в форме притязаний на капитал» (курсив – Я.М.).

Относил К.Маркс к фиктивному капиталу и сумму банкнот, не покры-

тых металлическим запасом. «Поскольку Банк (Английский банк – Я.М.) вы-

Маркс Карл. Капитал. Том третий. Часть вторая. – М.: Издательство политической литературы, 1978. – С.519.

Там же. С.521.

пускает банкноты без покрытия металлическим запасом, находящимся в его

подвалах, он создает знаки стоимости, которые образуют не только средства об-

ращения, но и некоторый добавочный – хотя и фиктивный – капитал для него

на сумму номинальной стоимости этих непокрытых банкнот».

Поэтому толкование «фиктивного капитала» в негативном аспекте долж-

но было бы включать в себя в 20 - 80-е годы и банковский кредит, и безналич-

ный оборот в банках. «Раз средства производства перестали превращаться в ка-

питал… кредит как таковой не имеет уже никакого смысла…».

На деле в эти

годы, поскольку попытки свести денежные отношения при социализме к счет-

ным («счетные деньги», «автоматическое кредитование» и т.п.) не увенчались

успехом и поскольку кредит, деньги и банки существовали как экономические

величины и в теоретическом, и в практическом отношении, центр крит ики

«фиктивного капит ала» был искусственно смещен в сторону ценных бумаг

– экономического объекта, неизбежно отсутствующего при социализме по

идеологическим соображениям и по экономическим условиям – в силу абсо-

лютного преобладания государственной собственности на средства производст-

ва.

Неправильно в теоретическом плане относить к фиктивному капиталу

только ценные бумаги. С позиций различий между капиталом и «некапиталом»

не имеет значения, помещен ли ссудный капитал в форму облигации (ценной

бумаги) или же в форму индивидуального долгового обязательства по кредит-

ной сделке. И облигация, и такое долговое обязательство будут представляться

внешнему наблюдателю капиталом, то есть быть фиктивным капиталом.

Во-вторых, сам термин «фиктивный капитал» предполагает лишь то, что

объект, названный «фиктивным», представляясь экономическим агентам - на

поверхности - в качестве капитала, таковым не является, обладает иной сущно-

стью (это, по выражению Э.Я.Брегеля, форма помещения ссудного капитала). В

этом термине противостоят друг другу его два общеупотребительных значения

– «фиктивный» как ненастоящий, вымышленный, мнимый, и «фиктивный» как

«не соответствующий тому, за что принимается» (словари русского языка Даля,

Ушакова). В первом значении, «фиктивный капитал» вообще не имеет права на

Там же. С.559.

Там же. С.594.

существование (так же как «фиктивный вексель», «фиктивный счет», «фиктив-

ное богатство» и т.п.), во втором – фиктивный капитал обладает иной сущно-

стью, хотя объекты, его составляющие, и имеют видимость капитала.

По нашему мнению, К.Маркс пользовался термином «фиктивный» во

втором значении, подчеркивая разрыв между действительным капиталом и его

дубликатами, которые представляются на поверхности вещей как истинный ка-

питал, но в действительности, будучи лишь «притязаниями на производство»,

свидетельствами на право получения части прибавочной стоимости, формируют

иную реальность, которая лишь принимается экономическими агентами по сво-

ей видимости за капитал.

Если «фиктивный счет», «фиктивный вексель», «фиктивная сделка» и т.п.

мнимые объекты не имеют, в конечном счете, права на существование (таков по

сути характер отечественной критики «фиктивного капитала» в 20- 80-е годы,

его «разбухания» в связи с «загниванием» и «паразитизмом» капитализма), то

вещь, принимаемая с внешней стороны за иную вещь, хотя бы с ней и связан-

ную, не является вымышленной и выполняет свои собственные функции. По-

следнее относится и к ценным бумагам, хотя бы они и представлялись на по-

верхности явлений «фиктивным капиталом». Как уже у казывалось, основная

функция рынка ценных бумаг – мобилизация денежных средств, готовых стать

капиталом, и перераспределение их на цели инвестиций в развитие экономики

(ценные бумаги как форма помещения ссудного капитала). «Биржа становится

самой выдающейся представительницей капиталистического производства…

Ни в одной промышленной стране производство не поспевало за накоплени-

ем… Всюду с этим накоплением возрастала и масса рантье… Чтобы облегчить

приложение высвободившейся таким образом массы денежного капитала, ныне

повсюду, где этого не было раньше, установлены новые законодательные фор-

мы для обществ с ограниченной ответственностью и уменьшены обязательства

акционеров, прежде несших неограниченную ответственность… Отсюда посте-

пенное превращение промышленности в акционерные предприятия… То же са-

мое относительно торговли… То же самое относительно банков и других кре-

дитных учреждений… В области земледелия то же самое… Далее приложение

Там же. С.663.

капитала за границей – все в акциях».

Трудно найти болеее выразительное

описание процесса перераспределения денежных средств на основе размещения

их в ценные бумаги – фиктивный капитал, который «в дальнейшем развитии

имеет тенденци концентрировать в руках биржевиков (то есть собственников

ценных бумаг – Я .М .) все производство, как промышленное, так и сельскохо-

зяйственное, и все обращение…».

В итоге, в исследованиях важно использовать концепцию «фиктивно-

го капитала» именно в том смысле, в каком она понималась на первых по-

рах марксистской школой, а именно для теоретического отделения ссудно-

го капитала от формы, в которую он помещается («фиктивный капитал») и

которая сама представляется внешнему наблюдателю капиталом. Было бы пра-

вильно проявлять осторожность в обращении к концепции «фиктивного капи-

тала», учитывая ее идеологизированность, созданную научной практикой 20 -

80-х годов, легкость, с какой само понятие фиктивного капитала приобретает

негативный оттенок.

С другой стороны, если не ставится задачи отделения капитала от формы

его помещения, то в исследованиях воздействия, которое оказывает рынок цен-

ных бумаг на экономику, при постановке проблем развития фондового рынка

нет необходимости в использовании концепции «фиктивного капитала», если

только отсутствует заданность его критики в связи с нарастанием кризисных

явлений в капиталистическом способе производства. По аналогии, теоретиче-

ские работы, в центре которых находятся кредит, денежные ресурсы, банки,

легко обходятся без признания фиктивным капиталом долговых требований, в

которые помещен ссудный капитал, и не являющих ся ценными бумагами (ссу-

ды, вклады и т.п.).

Рынок ценных бумаг и его функции

Рынок ценных бумаг в экономической литературе часто сводится к

техническому определению рынка как совокупности институтов (см. выше)

либо к характеристике его как “системы экономических отношений”. “Рынок

ценных бумаг (фондовый рынок) есть система экономических отношений

Энгельс Фридрих. Биржа. Дополнения к третьему тому «Капитала». В кн.: Маркс Карл. Капитал. Том третий. Часть

вторая. – М.: Издательство политической литературы, 1978. – С. 990-992.

между теми, кто выпускает и продает ценные бумаги, и теми, кто их покупает и

становится их владельцами”.

“Рынок – это обмен, организованный по законам

товарного производства и обращения, совокупность отношений товарного

обмена”

(рынок ценных бумаг – это обмен по поводу товара “ценные бумаги”).

Особенностью понятия “рынок ценных бумаг” является то, что этот

рынок действительно, с одной стороны, представляет собой систему

экономических отношений по поводу обмена, в центре которого находится

товар “ценные бумаги”, являющийся дубликатом прав на различного рода

ресурсы, прежде всего ссуженую стоимость. В частности, форма товара “ценные

бумаги” является одной из форм, в которые помещен ссудный капитал, и,

соответственно, обращение ценных бумаг является одной из форм движения

ссудного капитала и воспроизводства экономических отношений, связанных с

этим движением.

С другой стороны, в деловом обороте под рынком ценных бумаг

понимается система институтов, из которых он состоит (участники обмена –

эмитенты и инвесторы, брокеры – дилеры, являющиеся посредниками в обмене,

институционально организованные рынки (фондовые биржи, внебиржевые

торговые системы), рыночная инфраструктура (депозитарии, регистраторы,

расчетно-клиринговые организации), механизм взаимодействия между ними

(технологии рынка) и, наконец, сам товар – ценные бумаги (многие их виды).

Из этого следует, что если в области банковского дела понятийный

аппарат исследователя включает не только “кредитный рынок” или “рынок

банковских депозитов”, но и такие институциональные понятия как “банковская

система”, “денежно-кредитная система”, “банковский сектор”, то в области

ценных бумаг дефиниция “рынок” полностью охватывает как содержательные

(“экономические отношения по поводу обмена”, “движение ссудного капитала,

помещенного в форму ценных бумаг”), так и институциональные (“система

институтов”) аспекты этого понятия. Аналог распространенной в зарубежной

практике дефиниции “отрасль ценных бумаг” (securities industry) в отечествен-

ной литературе отсутствует.

Там же. С.990.

Экономическая теория (политэкономия): Учебник / Под общей ред. В.И.Видяпина, Г.П.Журавлевой. – М.: ИНФРА-

М, 1997. – С.443.

Экономика: Учебник / Под ред. А.С.Булатова. 2-е изд. – М.: Издательство БЕК, 1999. – С.57.

Многоаспектность понятия «рынок ценных бумаг» открывает возмож-

ность сочетать в исследовании, посвященном развитию этого рынка, воспро-

изводственный (спрос на ценные бумаги и их предложение, связь с экономиче-

скими циклами, взаимодействие с другими формами движения ссудного капи-

тала, воздействие экономических интересов, связанных со структурой собст-

венности, и т.п.) и институциональный подходы (организация и структура

рынка ценных бумаг и их воздействие на рынок). Соответственно, традиция

рассматривать обращение ценных бумаг с позиций движения ссудного капитала

и – его отражения – фиктивного капитала свободно может совмещаться с иссле-

довательским подходом к рынку ценных бумаг в духе институционализма.

Понятие национального рынка ценных бумаг. Как указывалось выше,

объектом исследования в работе выступает российский рынок ценных бумаг,

рассматриваемый в сопоставлении с зарубежными развитыми и формирующи-

мися фондовыми рынками. Таким образом, в центре исследования, наряду с

российским, другие национальные фондовые рынки. В 1995 г. автором было

сформулировано понятие национального рынка в качестве охватывающего

«торговлю резидентов между собой (ценными бумагами, выпущенными как ре-

зидентами, так и нерезидентами, с номиналами, выраженными как в иностран-

ной, так и в национальной валюте)».

С позиций российской практики конца

90-х годов, с учетом опыта формирующихся рынков это - узкое определение,

учитывая ту роль, которую играют иностранные инвесторы в обороте акций на

внутреннем рынке.

М.Ковригин, отталкиваясь от задачи анализа конкурентоспособности

рынков, дает расширительное толкование понятия «страновой рынок» ценных

бумаг, исключая из него лишь сферу обращения ценных бумаг, выпущенных

нерезидентами в иностранной валюте, сделки по которым (между нерезидента-

ми или между резидентами и нерезидентами) совершаются с использованием

внешней инфраструктуры (иностранных торговых, депозитарных, расчетно-

клиринговых и регистраторских систем).

Таким образом, оборот на иностран-

ных рынках акций, еврооблигаций и других долговых ценных бумаг, выпущен-

Миркин Я.М. Ценные бумаги и фондовый рынок. – М.: Перспектива, 1995. – С. 111.

Ковригин М. Конкурентоспособность российского рынка ценных бумаг / Рукопись диссертации на соискание ученой

степени кандидата экономических наук. – М.: Финансовая академия, 2002 – C. 23.

ных резидентами, является, по М.Ковригину, сегментом «странового рынка»

(что действительно важно для оценки его конкурентоспособности).

В настоящем исследовании понятие «российский рынок ценных бумаг»

будет отнесено только к тому обороту ценных бумаг, выпущенных как резиден-

тами, так и нерезидентами, с номиналами в иностранной и отечественной ва-

люте, который происходит на базе внутренних торговых систем (при этом де-

нежные расчеты могут осуществляться за рубежом, как это делается в Россий-

ской торговой системе). Именно этот оборот призван обеспечивать выполнение

основной функции национального фондового рынка – перераспределение вре-

менно свободных денежных ресу рсов на цели инвестиций в экономику.

Функциональные аспекты рынка ценных бумаг. Исследование рынка

ценных бумаг и проблем его развития должно происходить прежде всего с

позиций, насколько полно им в конкретной экономике (в данном случае в

экономике России) осуществляются свойственные ему функции. Что и как

необходимо сделать, чтобы функции рынка ценных бумаг осуществлялись

наиболее результативно исходя из цели устойчивого развития экономики?

Функции есть “внешнее проявление свойств объекта в данной системе

отношений”.

Широко распространено понимание функции как

“специфического проявления сущности объекта, данного в его действии”.

Применительно к российской науке о кредите О.И.Лаврушиным предложено

понимание функции кредита в качестве его взаимодействия как целого с

внешней средой.

100

При этом выделяются как функции экономической

категории (кредита, денег и т.п.), так и функции институт ов, посредством

которых происходит движение ссуженой стоимости (банков, например).

101

В этой связи функции рынка ценных бумаг в большей мере

соотносятся с функциями институт ов, выделяемыми в теории кредита

(банков, банковской системы). Как показано выше, уже Ф.Энгельс,

Р.Гильфердинг, М.Туган-Барановский обращали внимание на функцию рынка

ценных бумаг (применительно к бирже) по мобилизации и перераспределению

денежных ресурсов для направления их на развитие экономики. Р.Гильфердинг

Философский словарь. – М.: Издательство политической литературы, 1986. – С.526.

100

Деньги. Кредит. Банки / Под ред. О.И.Лаврушина. – М.: Финансы и статистика, 2001. – с. 188.

101

Там же. С. 314 – 318.

указывал на информационную функцию фондового рынка, а также на функцию

поддержания ликвидности.

В отечественной литературе впервые вопрос о необходимости

выполнения рынком ценных бумаг своей базовой перераспределительной

функции был поставлен автором в 1994–95 годах. В частности, отмечалось, что

необходима “переориентация рынка ценных бумаг”, что “вместо обслуживания

быстро растущих финансовых запросов государства, перераспределения круп-

ных портфелей акций и спекулятивного бума вокруг новых торгово-

финансовых компаний, не имевших ранее реальных активов, - вместо выполне-

ния этих задач, имеющих вторичное значение, рынок ценных бумаг должен

быть направлен на выполнение своей главной функции - на преодоление инве-

стиционного кризиса, аккумуляцию свободных денежных ресурсов для направ-

ления их на цели восстановления и последующего роста производства в Рос-

сии».

102

Понимание того, что перераспределение денежных средств на цели раз-

витие экономики является базовой функцией фондового рынка, начало склады-

ваться в российском деловом обороте только к концу 90-х годов. Еще в 1997 г.

Федеральная комиссия по рынку ценных бумаг указывала, что «ключевые

функции рынка ценных бумаг» - «обеспечение ликвидности, раскрытие инфор-

мации, поставка ценных бумаг».

103

«Главная функция фондовой биржи… за-

ключается в том, чтобы слу жить вторичным рынком, т.е. рынком обращения

ценных бумаг, благодаря которому они приобретают ликвидность».

104

Только в

конце 2000 г. регулятор фондового рынка стал рассматривать «привлечение де-

нежных средств как важнейшую функцию рынка ценных бумаг».

105

В настоящее время различные авторы создают отличающиеся версии

функций рынка ценных бумаг, неизменно подчеркивая главенство перерас-

пределительной функции. «Основная функция фондового рынка заключается в

мобилизации днежных средств вкладчиков для целей организации и расшире-

102

Миркин Я.М. Ценные бумаги и фондовый рынок. – М.: Перспектива, 1995. – С. 38.

103

Квалификационный минимум по базовому экзамену для руководителей и специалистов организаций, осуществляю-

щих профессиональную деятельность на рынке ценных бумаг, утвержденный распоряжением Федеральной комиссии

по рынку ценных бумаг от 28 октября 1997 г. № 1439-р.

104

Экономика переходного периода / Под ред. В.В.Радаева, А.В.Бузгалина. – М.:Изд-во МГУ. 1995. – С.400.

105

Квалификационный минимум по базовому экзамену для руководителей и специалистов организаций, осуществляю-

щих профессиональную деятельность на рынке ценных бумаг, утвержденный распоряжением Федеральной комиссии

по рынку ценных бумаг от 17 ноября 2000 г. № 1008-р.