Ван Хорн Д., Вахович Д. Основы финансового менеджмента

Подождите немного. Документ загружается.

Глава 21. Среднесрочные займы и аренда 961

"гарантийного срока". Когда кредитор примет решение желательным сформи-

ровать у заемщика определенный оборотный капитал, он может повысить тре-

бование к минимальной величине оборотного капитала в течение действия

кредитного договора. Установление этой минимальной величины обычно ба-

зируется на величине имеющегося оборотного капитала и его проектируемого

значения (с учетом сезонных колебаний). Требование к минимальной величи-

не оборотного капитала не должно излишне ограничивать компанию в полу-

чении необходимой ей прибыли. Если заемщик несет серьезные убытки или

чересчур много тратит на постоянный капитал, выкуп обыкновенных акций,

выплату дивидендов, выплату долгосрочного долга и т.п. он наверняка нару-

шит требование к минимальной величине оборотного капитала.

Ограничение на выплату денежных дивидендов и выкуп обыкновенных акций

(cash dividend and repurchase of common stock restriction) — еще одно важное

положение, относящееся к категории общих. Его цель заключается в ограни-

чении оттока денег из соответствующего бизнеса и, следовательно, поддержа-

нии ликвидности компании. Чаще всего выплата денежных дивидендов и вы-

куп обыкновенных акций ограничиваются определенным накопительным

процентом чистой прибыли после определенной базовой даты — нередко кон-

ца последнего налогового года, предшествующего дате заключения кредитно-

го договора. Менее гибкий метод состоит в ежегодном ограничении дивиден-

дов и выкупа обыкновенных акций определенной суммой (в абсолютном де-

нежном выражении). В большинстве же случаев потенциальный заемщик

должен быть готов к тому, что ему придется ограничить выплату денежных

дивидендов и выкуп обыкновенных акций. В тесной связи с прибылью компа-

нии данное ограничение позволяет выплачивать вполне адекватные дивиден-

ды, пока компания в состоянии получать достаточную прибыль.

Ограничение на капитальные затраты (capital expenditures limitation) —

третий элемент в категории общих положений. Капитальные затраты могут

ограничиваться ежегодной фиксированной денежной суммой или, что встре-

чается гораздо чаще, — суммой, равной текущим амортизационным отчисле-

ниям либо определенному проценту текущих амортизационных отчислений.

Ограничение на капитальные затраты служит еще одним инструментом, кото-

рым может воспользоваться кредитор, чтобы гарантировать сохранение сло-

жившегося финансового положения заемщика. Прямо ограничивая капиталь-

ные затраты, банк обретает большую уверенность в том, что ему не придется

заботиться о ликвидации фиксированных активов фирмы, чтобы вернуть свой

кредит. Как и в предыдущем случае, это положение не должно быть настолько

жестким, что у фирмы не будет возможности надлежащим образом поддержи-

вать и совершенствовать свои производственные мощности.

Последним из категории общих положений является ограничение на про-

чую задолженность (limitation on other indebtedness). В зависимости от кон-

кретных обстоятельств это ограничение может принимать различные формы.

Нередко кредитный договор запрещает компании принимать на себя любые

другие долгосрочные долговые обязательства. Это положение защищает кре-

дитора в той мере, в какой не позволяет будущим кредиторам предъявить свое

преимущественное право на активы заемщика. Как правило, компании разре-

шается занимать деньги в неких разумных пределах для удовлетворения се-

962 Часть VII. Среднесрочное и долгосрочное финансирование

зонных и прочих краткосрочных потребностей, возникающих в условиях, ти-

пичных для соответствующего вида бизнеса.

Стандартные положения. Ко второй категории ограничений относятся

так называемые стандартные (как правило, жесткие) положения, включаемые

в большинство кредитных договоров. Обычно требуется, чтобы заемщик пре-

доставлял банку финансовую отчетность и обеспечивал адекватное страхова-

ние. Кроме того, заемщику чаще всего не разрешается продавать значитель-

ную часть своих активов. Он также обязан уплачивать все полагающиеся на-

логи и прочие долги (за исключением тех, которые он опротестовывает

совершенно обоснованно). Положение, запрещающее получать ссуды под за-

лог каких-либо активов заемщика, практически всегда включается в кредит-

ный договор. Это важное положение известно как оговорка об отказе от зало-

га активов (negative pledge clause).

Оговорка об отказе от залога активов (negative pledge clause)

Защитное положение, в соответствии с которым заемщик принимает на себя обяза-

тельство не допускать ареста своих активов за долги.

Как правило, компании не разрешается уменьшать или продавать свою де-

биторскую задолженность. Более того, заемщику обычно не разрешается

арендовать имущество, кроме сделок с определенной арендной платой. Цель

данного положения заключается в том, чтобы помешать заемщику принять на

себя значительные арендные обязательства, что может снизить его способ-

ность выплачивать кредит. Кроме того, ограничение на аренду не позволяет

фирме арендовать имущество, вместо того чтобы покупать его и, таким обра-

зом, "обходить" ограничения на капитальные затраты и величину долга. Как

правило, существует ограничение и на другие условные обязательства. Кроме

того, обычно вводится ограничение на поглощение другими компаниями. Это

ограничение зачастую принимает форму запрета на поглощения, если не будет

получено соответствующее разрешение со стороны кредитора. Положения,

относящиеся к этой категории, включаются в большинство кредитных согла-

шений. Несмотря на несколько "механический" характер таких положений,

они позволяют прикрыть многие "лазейки" и составить достаточно жесткое

и практически всеобъемлющее кредитное соглашение.

Особые положения. В конкретных кредитных договорах кредитор оговари-

вает особые положения, обеспечивающие требуемый уровень защиты возврата

его кредита. Кредитный договор может содержать исчерпывающее разъяснение,

касающееся использования кредитных ресурсов, что позволяет предотвратить

нецелевое их использование, т.е. направление на нужды, не предусмотренные

при заключении кредитного договора. Если один или несколько ключевых ру-

ководителей совершенно необходимы, по мнению кредитора, для обеспечения

эффективной работы фирмы, то он может настаивать, чтобы фирма взяла на се-

бя расходы по страхованию их жизни. Страховые выплаты могут выплачи-

ваться компании или непосредственно кредитору и включаться в кредит. Кре-

дитный договор может также содержать пункт, в соответствии с которым оп-

ределенные ключевые руководители должны активно использоваться

компанией в течение всего периода действия договора. Также иногда ограни-

Глава 21. Среднесрочные займы и аренда 963

чивается совокупная заработная плата и премии, выплачиваемые руководству.

Цель этого ограничения заключается в том, чтобы предотвратить чрезмерные

выплаты руководству, которые могут вести к сокращению прибыли компании.

Это положение позволяет прикрыть еще одну "лазейку". Оно не дает возмож-

ности крупным акционерам, занимающим руководящие посты в компании,

повышать свою собственную заработную плату вместо выплаты более высо-

ких дивидендов, величина которых ограничивается кредитным соглашением.

Проведение переговоров об ограничениях

в кредитном договоре

Только что описанные нами положения представляют собой наиболее час-

то встречающиеся защитные меры, предусматриваемые кредитным договором.

С точки зрения кредитора, их совокупное влияние должно сводиться к защите

финансового положения заемщика и его способности выплачивать кредит.

Если кредитный договор хорошо продуман, заемщик не может столкнуться

с серьезными финансовыми затруднениями без того, чтобы не оказаться в со-

стоянии дефолта (по кредитному соглашению), что дает кредитору законное

право предпринять соответствующие действия. Несмотря на то что кредитор

играет определяющую роль в установлении ограничений кредитного догово-

ра, степень жесткости защитных мер — предмет переговоров между заемщи-

ком и кредитором. Конечный результат будет зависеть от относительного

"веса" каждой из сторон этого переговорного процесса.

Оборудование представляет собой еще один вид активов, который можно

использовать для обеспечения кредита. Если фирма располагает оборудовани-

ем, которое легко продать на рынке, либо собирается приобрести такое оборудо-

вание, она, как правило, может рассчитывать на то или иное финансирование

под его залог. Поскольку сроки таких кредитов обычно превышают один год, мы

рассматриваем их в настоящей главе, а не там, где речь идет о краткосрочном

кредитовании. Как и в случае других кредитов под залог, кредитор оценивает

ликвидность залога и предоставляет заем в виде определенного процента от его

рыночной стоимости (в зависимости от качества оборудования). Зачастую гра-

фик погашения такого кредита составляется в соответствии с графиком аморти-

зации оборудования, предоставляемого в качестве залога. Составляя график

выплат, кредитор стремится гарантировать превышение рыночной цены обору-

дования над остатком по кредиту.

Такое превышение представляет собой "запас прочности", величина кото-

рого зависит от конкретной ситуации. Например, подвижной состав компа-

нии, занимающейся грузовыми автомобильными перевозками, представляет

собой движимый и умеренно ликвидный залог. Следовательно, кредит может

составить 80%. Менее ликвидное оборудование (например, характеризующее-

ся ограниченным использованием) не позволяет получить столь крупный за-

ем. У определенных типов станков может быть весьма узкий рынок, и вряд ли

964 Часть VII. Среднесрочное и долгосрочное финансирование

кредитор пожелает ссудить более 40% объявленной рыночной стоимости это-

го оборудования. Некоторые виды оборудования являются настолько специа-

лизированными, что их стоимость как залога близка к нулю.

Источники и типы финансирования покупки

оборудования

Финансирование под залог оборудования предоставляют коммерческие

банки, финансовые компании и продавцы оборудования. Продавец оборудо-

вания может финансировать его покупку либо путем получения от покупателя

обеспеченной ноты, либо путем ее продажи собственной финансовой компа-

нии или какой-либо третьей стороне. Величина соответствующего процента

будет зависеть от степени, в которой продавец использует финансирование

в качестве инструмента продажи. Продавец, широко практикующий подобное

финансирование своих покупок, может назначить весьма умеренную про-

центную ставку за счет более высоких цен оборудования. Заемщик должен

учитывать такую возможность, определяя истинную стоимость подобного

финансирования. Кредиты на оборудование могут обеспечиваться либо ипо-

течным кредитом под движимое имущество, либо путем заключения контрак-

та об условной продаже.

Право ареста имущества за долги (lien)

Предъявление судебного иска на определенные активы. Право ареста имущества

за долги может использоваться в качестве обеспечения кредита.

Ипотечный кредит под движимое имущество (chattel mortgage) опирается

на право ареста имущества за долги (lien); это право распространяется на лю-

бое имущество за исключением недвижимости. Заемщик подписывает гаран-

тийное соглашение, которое предоставляет кредитору право ареста указанно-

го в нем оборудования. Чтобы узаконить (to perfect) такое право, кредитор

подает экземпляр гарантийного соглашения или финансовый отчет властям

того штата, в котором находится указанное оборудование. Узаконив свое пра-

во, кредитор может продать оборудование, если заемщику не удастся своевре-

менно выплачивать основную сумму кредита или проценты по нему.

Контракт об условный продаже (conditional sales contract)

Способ финансирования, применяемого продавцом оборудования, который со-

храняет право на него до тех пор, пока оно не будет полностью оплачено.

Простой вексель (promissory note)

Юридически закрепленное обещание выплачивать кредитору определенную де-

нежную сумму.

Контракт об условной продаже. В случае заключения контракта об ус-

ловной продаже (conditional sales contract) продавец оборудования сохраняет

за собой право на него до тех пор, пока покупатель не выполнит все условия

контракта. Покупатель подписывает контракт об условной продаже, содер-

жащий пункт гарантийного соглашения, предусматривающий периодические

Глава 21. Среднесрочные займы и аренда 965

выплаты продавцу оборудования в течение указанного периода времени

(т.е. выплата осуществляется в рассрочку). Эти выплаты обычно осуществля-

ются помесячно или поквартально. Пока условия контракта не будут полно-

стью выполнены, продавец оборудования сохраняет за собой право на него.

Таким образом, при продаже оборудования продавец получает первоначаль-

ный взнос и простой вексель (promissory note) на оставшуюся сумму. Этот

вексель дает продавцу право на возврат оборудования, если покупатель не вы-

полнит все без исключения условия данного контракта. Продавец может либо

оставить этот контракт у себя, либо продать, просто индоссировав его (сделав

передаточную надпись), какому-либо коммерческому банку или финансовой

компании, которые становятся кредитором и, по сути, новыми владельцами

оборудования.

Финансирование бизнеса

на основе аренды

Аренда представляет собой договор, по условиям которого владелец опреде-

ленного актива (арендодатель) наделяет другую сторону (арендатора) исключи-

тельным правом на использование этого актива — обычно на указанный период

времени — в обмен на арендную плату. Большинство из нас знакомы с арендой

домов, квартир, офисов или автомобилей. В последние десятилетия наблюда-

лось беспрецедентное развитие аренды деловых активов, таких как автомобили

и грузовики, компьютеры, станки и даже целые предприятия. Очевидным пре-

имуществом аренды для арендатора является возможность использовать нуж-

ное ему имущество, не прибегая к его покупке. За это арендатор берет на себя

определенные обязательства, первым и самым главным из которых является

обязательство вносить периодическую арендную плату (как правило, помесячно

или поквартально). Кроме того, в арендном (lease) договоре указывается, кто

несет ответственность за арендуемое имущество. В соответствии с арендным до-

говором на полное обслуживание (full service, или maintenance), арендодатель оп-

лачивает техобслуживание, ремонт, платит налоги и страховку. По договору

чистой аренды (net lease) эти затраты оплачивает арендатор.

Аренда (lease)

Договор, в соответствии с которым одна сторона, арендодатель (владелец) иму-

щества, соглашается предоставить право на использование этого имущества дру-

гой стороне, арендатору, получая за это периодические арендные платежи.

Чистая аренда (net lease)

Договор аренды, в соответствии с которым ответственность за техобслуживание

и страхование арендуемого имущества берет на себя арендатор.

Операционная аренда (operating lease)

Договор о краткосрочной аренде, который зачастую предусматривает право отка-

за от аренды.

966 Часть VII. Среднесрочное и долгосрочное финансирование

Финансовая аренда (financial lease)

Договор о долгосрочной аренде, который не предполагает возможности отказа от нее,

Приемлемая (обоснованная) рыночная цена (fair market value)

Цена, по которой можно продать имущество в ходе коммерческой сделки между

независимыми участниками,

Остаточная (ликвидационная) стоимость (residual value)

Стоимость арендуемого имущества в конце срока действия арендного договора.

Продажа с обратной арендой (sale and leaseback)

Продажа имущества с согласием сразу же взять его обратно в аренду на указан-

ный период времени,

Договор об аренде может предусматривать, а может и не предусматривать

право аннулирования. В случае, когда такое право предусматривается, иногда

применяются штрафные санкции. Например, операционная аренда (operating

lease) офисных помещений является относительно краткосрочной и зачастую

предполагает возможность аннулирования по усмотрению арендатора — с над-

лежащим уведомлением. Срок этого вида аренды короче срока службы имуще-

ства. Лишь в случае постоянно возобновляемой сдачи помещения в аренду

(либо одному и тому же арендатору, либо разным арендаторам) арендодатель в

состоянии компенсировать свои затраты. Другими примерами операционной

аренды может служить аренда копировального оборудования, определенных

типов компьютерного оборудования, программного обеспечения и автомобилей.

В отличие от операционной аренды, финансовая аренда (financial lease) являет-

ся долгосрочной по своей природе и не предполагает возможности аннулирова-

ния. Арендатор обязан вносить арендную плату до полного истечения срока

действия договора, что обычно соответствует сроку службы арендуемого иму-

щества. Данные платежи не только амортизируют стоимость арендуемого иму-

щества, но и обеспечивают арендодателю определенную доходность от аренды.

Наконец, в договоре аренды, как правило, предусматривается один или

несколько вариантов действий арендатора по истечении срока договора. Одна

из возможностей — просто вернуть арендуемое имущество арендодателю.

Другой вариант может предусматривать возобновление аренды: в этом случае

арендатор имеет право возобновить договор аренды еще на один период арен-

ды (при том же или ином — как правило, более низком — уровне арендной

платы). Третий вариант действий арендатора заключается в возможности по-

купки арендуемого имущества по истечении срока договора. Исходя из нало-

говых соображений покупная цена имущества должна быть существенно ниже

его обоснованной рыночной цены (fair market value). Если арендатор решил

не использовать ни одну из этих возможностей, арендодатель получает арен-

дуемое имущество в свое распоряжение по его остаточной стоимости (residual

value). Как будет показано ниже, определение стоимости финансирования на

основе аренды и доходности, которую должен получить арендодатель, в зна-

чительной степени зависит от предполагаемой остаточной стоимости соответ-

ствующего имущества. Это особенно касается операционной аренды.

Глава 21. Среднесрочные займы и аренда 967

Формы финансирования бизнеса на основе аренды

Практически все договоры финансовой аренды относятся к одному из трех ос-

новных типов финансирования на основе аренды: соглашение о продаже с обрат-

ной арендой, прямая аренда и аренда активов, частично приобретенных в кредит

("рычажная" аренда). В настоящем разделе мы кратко опишем эти три категории,

а затем рассмотрим структуру анализа финансирования на основе аренды.

Продажа с обратной арендой. В соответствии с соглашением о продаже

с обратной арендой (sale and leaseback,) фирма продает имущество другой ком-

пании, которая тут же сдает его в аренду этой же фирме. Как правило, имущест-

во продается примерно по его рыночной стоимости. Фирма получает деньги,

вырученные от продажи имущества, а также право пользоваться этим имущест-

вом на протяжении базового периода аренды. В свою очередь, она принимает на

себя обязательство периодически вносить арендную плату и отказывается от

своего права на это имущество. Таким образом, арендодатель в итоге получает

свое имущество по остаточной стоимости. Если указанное имущество включает

строения на земле, принадлежащей фирме, тогда последняя может воспользо-

ваться преимуществом, связанным с выплатой подоходного налога. Земля не

подлежит амортизации, если находится в полной собственности фирмы. Однако

поскольку арендные платежи не подлежат налогообложению, у арендатора есть

возможность косвенно "амортизировать" (или списывать в расход) стоимость

земли. Арендодателями, участвующими в соглашениях о продаже с обратной

арендой, могут быть страховые компании, другие институциональные инвесто-

ры, финансовые и независимые лизинговые компании.

Прямая аренда. В случае прямой аренды (direct leasing) компания приоб-

ретает право на использование имущества, которым она раньше не владела.

Фирма может арендовать имущество у его изготовителя. IBM сдает в аренду

компьютеры, Xerox Corporation — копировальное оборудование. В сущности,

в наши дни на основе прямой аренды можно пользоваться многими товарами

производственного назначения. Важнейшими арендодателями являются про-

изводители оборудования, финансовые компании, банки, независимые лизин-

говые компании, специализированные лизинговые компании и товарищества.

В случае заключения арендных соглашений с любыми арендодателями, за ис-

ключением производителей оборудования, поставщик продает имущество

арендодателю, который, в свою очередь, сдает его в аренду арендатору.

Аренда активов, частично приобретенных в кредит (leveraged leasing)

Арендное соглашение, в соответствии с которым арендодатель оплачивает опре-

деленную долю (обычно от 20 до 40%) стоимости арендуемого имущества, а сто-

ронние кредиторы обеспечивают оставшуюся часть финансирования,

Аренда активов, частично приобретенных в кредит. Особая форма

аренды, которая приобрела большую популярность при финансировании ак-

тивов, требующих масштабного финансирования, таких как самолеты, нефтя-

ные вышки и железнодорожный подвижной состав. Этот способ носит назва-

ние аренды активов, частично приобретенных в кредит (leveraged leasing).

Помимо двух сторон, участвующих в продаже и обратной аренде, а также

в прямой аренде, здесь участвуют три стороны: 1) арендатор, 2) арендодатель

(или долевой участник) и 3) кредитор.

968 Часть VII. Среднесрочное и долгосрочное финансирование

С точки зрения арендатора, между арендой активов, частично приобретен-

ных в кредит, и другими видами аренды нет никакой разницы. Арендатор обязу-

ется периодически вносить арендную плату в течение базового периода аренды

и, в свою очередь, получает право пользоваться в течение этого периода времени

соответствующим имуществом. Роль арендодателя, однако, изменяется. Он

приобретает арендуемое имущество в соответствии с условиями арендного со-

глашения и частично финансирует это приобретение путем долевого — напри-

мер, 20%-ного — капиталовложения (отсюда и термин "долевое участие"). Ос-

тавшиеся 80% финансирования предоставляет кредитор (или кредиторы) на ус-

ловиях долгосрочного кредита. Как правило, такой кредит обеспечивается

закладной под соответствующее имущество, а также передачей права аренды

и арендных платежей. Таким образом, арендодатель сам становится заемщиком.

Владелец сдаваемого в аренду имущества — арендодатель — наделяется пра-

вом удерживать все амортизационные отчисления от этого имущества. Струк-

тура денежных потоков арендодателя, как правило, включает, во-первых, расхо-

ды в момент приобретения имущества, представляющие собой долевое участие

арендодателя; во-вторых, период денежных поступлений, представленных

арендными платежами и налоговыми преимуществами за вычетом выплат по

кредиту (основная сумма долга плюс проценты); и, в-третьих, период чистых

денежных расходов, в течение которого — вследствие сокращения налоговых

преимуществ — сумма арендных платежей и налоговых преимуществ падает

ниже величины выплат арендодателя по кредиту. Если в конце арендного пе-

риода образуется некая остаточная стоимость (residual value), она, разумеется,

представляет собой денежное поступление в пользу арендодателя. Несмотря на

то что аренда активов, частично приобретенных в кредит, может показаться са-

мой сложной из трех описанных нами форм финансирования на основе аренды,

в целом она сводится к определенному набору базовых концепций. С точки зре-

ния арендатора (а именно с его позиции мы и рассматриваем аренду), аренду ак-

тивов, частично приобретенных в кредит, можно анализировать точно так же,

как любой другой вид аренды.

Бухгалтерский учет аренды

Бухгалтерский учет аренды с течением времени претерпел кардинальные

изменения. Несколько лет тому назад привлекательность финансирования на

основе аренды для некоторых фирм объяснялась тем, что арендные обязатель-

ства компании не отражались в ее финансовых отчетах. В результате аренда

рассматривалась как "скрытый" (т.е. не указываемый в балансовом отчете) ме-

тод финансирования. Однако с тех пор требования к бухгалтерской отчетно-

сти изменились, и сейчас в балансовом отчете многие виды долгосрочной

аренды приходится указывать как "капитализированный" актив; также прихо-

дится указывать и соответствующие денежные обязательства фирмы. Эти ви-

ды аренды затрагивают и отчетность о прибылях и убытках. Другие виды

аренды необходимо полностью раскрывать в примечаниях к финансовым от-

четам. Стремясь сохранить цельность изложения материала этой главы и вви-

ду важности темы бухгалтерского учета аренды, этому вопросу посвящено от-

дельное приложение к этой главе. Здесь же мы подчеркнем лишь то обстоя-

Глава 21. Среднесрочные займы и аренда 969

тельство, что фирма уже не сможет "водить за нос" информированных инве-

сторов и кредиторов, используя аренду вместо долгового финансирования.

Исчерпывающая картина влияния арендных обязательств теперь очевидна

для любого потенциального инвестора, который возьмет на себя труд ознако-

миться с финансовой отчетностью компании.

Налоговые соображения

При расчете налогов арендатор имеет право вычесть всю сумму арендных

платежей. Налоговая администрация (Internal Revenue Service — IRS) должна

быть уверена в том, что в договоре об аренде речь действительно идет об аренде,

а не о покупке соответствующего имущества в рассрочку. Чтобы гарантировать

это, IRS разработала ряд инструкций. Самая важная из них заключается в том,

что у арендодателя должна быть некая минимальная "рисковая" инвестиция —

как в начале аренды, так и на протяжении всего периода аренды, — составляю-

щая примерно 20% и более от стоимости приобретения соответствующего иму-

щества. Это означает, что сдаваемое в аренду имущество должно также иметь

остаточную стоимость, составляющую по крайней мере 20% от его первоначаль-

ной стоимости. Другая инструкция гласит, что срок службы имущества, остаю-

щийся после окончания периода аренды, должен быть по крайней мере больше

одного года или 20% от первоначальной оценки продолжительности срока

службы этого имущества. Арендатору не должна предоставляться возможность

заключения договора о покупке. Кроме того, арендатор не имеет права предос-

тавлять кредит арендодателю. Наконец, арендодатель должен получить некую

ожидаемую прибыль от сдачи своего имущества в аренду (помимо любых нало-

говых преимуществ, которыми он в этом случае пользуется).

IRS хотела быть уверенной в том, что договор об аренде не представляет,

по сути, покупку сдаваемого в аренду имущества, при которой арендные пла-

тежи осуществляются намного быстрее, чем это допускается амортизацией

при условии прямой покупки. Поскольку арендные платежи не подлежат на-

логообложению, подобный договор позволил бы арендодателю, в сущности,

"амортизировать" сдаваемое в аренду имущество быстрее, чем это допускается

при прямой покупке. Если договор об аренде соответствует описанным выше

условиям, то вся сумма арендных платежей не подлежит налогообложению.

В противном случае договор об аренде рассматривается как договор об услов-

ной продаже и к нему применяются правила налогообложения для амортизи-

руемых активов.

В случае аренды стоимость земли амортизируется в арендных платежах. Ис-

ключая расходы, связанные с арендными платежами, из сумм, на которые рас-

пространяется федеральный подоходный налог, арендатор получает возмож-

ность, по сути, списывать первоначальную стоимость земли. Напротив, если

земля куплена, то фирма не имеет права уменьшать ее стоимость с целью вывес-

ти ее из-под налогообложения. Если стоимость земли представляет значитель-

ную часть приобретаемого имущества, то финансирование на основе аренды

может обеспечить фирме определенные налоговые преимущества. Эти налого-

вые преимущества компенсируются за счет вероятной остаточной стоимости

земли, образующейся в конце базового периода аренды. Фирма может также по-

970 Часть VII. Среднесрочное и долгосрочное финансирование

лучить определенные налоговые преимущества при заключении соглашения

о продаже и обратной аренде, когда активы продаются по стоимости ниже их

стоимости после вычитания аккумулированной амортизации.

Экономическое обоснование

целесообразности аренды

Важной причиной существования аренды является то, что компании, финан-

совые учреждения и частные лица извлекают разные налоговые преимущества

из факта владения активами. Компания, работающая на грани прибыльности,

иногда не может в полном объеме воспользоваться преимуществами ускоренной

амортизации, в то время как корпорация или частное лицо, выплачивающие на-

логи на высокую прибыль, могут использовать их на все сто. Первая из них мо-

жет получить большую часть совокупных налоговых преимуществ, арендуя

нужные ей активы у второй, вместо того чтобы покупать их. Вследствие конку-

ренции между арендодателями часть налоговых преимуществ может перейти

к арендатору в форме более низких арендных платежей.

Альтернативный минимальный налог (alternative minimum tax — АМТ)

Альтернативный метод подсчета налогов, основанный на обычной облагаемой на-

логом прибыли налогоплательщика, увеличенной на определенные налоговые пре-

имущества, получивший собирательное название fax perference Items, Налогопла-

тельщик выплачивает большую из двух величин: стандартный налог или АМТ.

Еще одно налоговое неравенство касается так называемого альтернативно-

го минимального налога (alternative minimum tax — АМТ). Для компании, на

которую распространяется действие АМТ, ускоренная амортизация представ-

ляет доход с привилегированным налоговым режимом (tax perference item), в то

время как арендный платеж — нет. Такая компания может предпочесть арен-

ду, особенно у другой стороны, которая платит налоги по более высокой сред-

ней ставке. Чем больше разница в способности разных сторон к реализации

налоговых преимуществ, обусловленных фактом владения активами, тем вы-

ше в целом привлекательность финансирования на основе аренды. Таким об-

разом, привлекательность аренды объясняется не существованием самих по

себе налоговых преимуществ, а существованием различий в способности раз-

ных сторон к их реализации.

Еще одно соображение, пусть и не столь существенное, состоит в том, что

в судопроизводстве по делам о банкротстве арендодатели занимают несколько

более выгодное положение, чем если бы они были застрахованными кредитора-

ми. Чем более рисковой является фирма, стремящаяся получить кредит, тем вы-

годнее поставщику капитала выполнять роль арендодателя, а не кредитора.

Помимо этих соображений, могут быть и другие причины, объясняющие ши-

рокое распространение финансирования на основе аренды. Прежде всего, арен-

додатель может добиться экономии, обусловленной ростом масштабов покупки

активов, которые недоступны отдельным арендаторам. Это, в частности, отно-

сится к покупке автомобилей и грузовиков. Кроме того, арендодатель может ис-

пользовать другую оценку срока службы сдаваемого в аренду актива, его ликви-

дационной стоимости или вмененной стоимости денежных средств. Наконец,