Ван Хорн Д., Вахович Д. Основы финансового менеджмента

Подождите немного. Документ загружается.

Глава 11. Краткосрочное финансирование 531

|3адачи

1. Компания Dud Company закупает сырье на условиях "2/10, нет-

то 30". Анализ отчетности фирмы, произведенный ее владель-

цем, г-ном Дадом, показал, что платежи обычно выполняются

в течение 15 дней после получения товаров. Когда он спросил,

почему фирма не пользуется преимуществами скидок, его бух-

галтер, г-н Бландер, ответил, что затраты при данном объеме

денежных средств составляют всего 2%, в то время как банков-

ский заем обошелся бы компании в 12%.

a) Какие ошибки допускает г-н Бландер?

b) Каковы реальные издержки отказа от использования пре-

имуществ скидок?

c) Если бы фирма не могла взять заем в банке и была вынуждена

воспользоваться торговым кредитом, что вы бы предложили

г-ну Бландеру для снижения годовой процентной ставки?

2. Определите издержки на уплату процентов в годовом исчисле-

нии для каждого из указанных ниже условий продажи в кредит

исходя из того, что фирма не пользуется скидкой за ранние пла-

тежи, а оплачивает счета в последний день назначенного нетто-

периода (в году 365 дней).

a) 1/20, нетто 30 (счет-фактура на 500 долл.)

b) 2/5, нетто 10 (счет-фактура на 100 долл.)

c) 2/20, нетто 60 (счет-фактура на 1000 долл.)

d) 3/10, нетто 30 (счет-фактура на 250 долл.)

3. Влияет ли размер поставок, указанный в счете-фактуре, на уро-

вень издержек на уплату процентов (в годовом исчислении)

вследствие отказа фирмы от скидки? Проиллюстрируйте ответ

примером.

4. Пересчитайте задачу 2 исходя из условия 10-дневного оттяги-

вания платежа сверх окончательной даты.

5. Компания Hayleigh Mills Company заключила возобновляемое

кредитное соглашение с Первым государственным банком шта-

та Арканзас на сумму 5 млн. долл. Поскольку компания нахо-

дится в банке на хорошем счету, была установлена ставка, на 1%

превышающая стоимость привлечения банком ресурсов, кото-

рые обходятся ему в цену, приблизительно равную ставке по

свободнообращающимся депозитным сертификатам (CD —

certificates of deposit). Кроме того, банком взимается комиссия

за обязательство предоставить кредит (1/2% от неиспользован-

ной части кредита). Если ожидается, что в будущем году ставка

по свободно обращающимся депозитным сертификатам должна

составить в среднем 9% и компания намерена использовать

в среднем 60% общей суммы возможного кредита, каковы будут

532 Часть IV. Управление оборотным капиталом

ожидаемые годовые денежные затраты по кредиту при данных

условиях его предоставления? Каковы процентные издержки

с учетом процентной ставки и комиссии за обязательство? Как

изменится этот показатель, если в среднем будет использовано

только 20% от общей суммы возможного кредита?

6. Компания Bork Corporation намерена занять 100 тыс. долл. сро-

ком на один год. Для этого у ее руководства имеется следующий

выбор источников финансирования.

a) 8%-ная банковская ссуда на основе дисконтирования, при

которой требуется наличие 20%-ного компенсационного ос-

татка на депозитном счете компании.

b) 9%-ная банковская ссуда на основе дисконтирования, при

которой требуется наличие 10%-ного компенсационного ос-

татка на депозитном счете компании.

c) 10,5%-ная банковская ссуда на основе полной суммы, при

которой наличия компенсационного остатка не требуется.

Какой из этих вариантов следует выбрать компании Bork

Corporation при условии, что для нее большое значение имеет

размер эффективной процентной ставки?

7. Компания Shelby Gaming Manufacturing Company оказалась

в чрезвычайно затруднительном финансовом положении, и на

ближайшие 90 дней ей необходимы 200 тыс. долл. Компания

уже предоставила свою дебиторскую задолженность в качестве

обеспечения банковской ссуды. Однако у нее еще имеются то-

варно-материальные запасы, свободные от притязаний других

лиц и фирм, на сумму 570 тыс. долл. Выберите лучший из двух

описанных ниже доступных вариантов финансирования.

а) Банк Cody National Bank of Reno согласен предоставить ссуду

под залог запасов готовой продукция при условии, что они

будут размещены на открытом складе под контролем банка.

По мере отпуска этих товаров со склада ссуда постепенно

будет сокращаться на сумму поступлений от их продаж.

В настоящее время компания имеет запасы готовой продук-

ции в размере 300 тыс. долл. и рассчитывает, что сможет вы-

пустить новую продукцию взамен проданной со склада, по-

этому сможет занять всю нужную ей сумму в 200 тыс. долл.

сроком на 90 дней. Процентная ставка составит 10%, и ком-

пания будет оплачивать ежеквартальные расходы на склад-

ское хранение в размере 3000 долл. Было подсчитано, что

в результате использования такой формы кредитования по-

казатели эффективности работы фирмы снизятся. По пред-

варительной оценке руководства, такое снижение эффектив-

ности приведет к сокращению ежеквартального показателя

прибыли до уплаты налогов на 4000 долл.

Глава 11. Краткосрочное финансирование 533

Ь) Компания Vigorish Finance Company согласна ссудить Shelby

Gaming Manufacturing Company деньгами под изменяющийся

залог, в качестве которого должны выступить все товарно-

материальные запасы фирмы. Процентная ставка составит

23%, но никаких дополнительных расходов компания нести

не будет.

8. Компания Bone Company продала счета своих дебиторов за по-

следние пять лет на условиях факторинга. Фактор-фирма взи-

мает комиссионные в размере 2% и согласна ссудить компании

80% от стоимости приобретенных ею счетов под дополнитель-

ные 1,5% в месяц. Типичный ежемесячный объем продаж фир-

мы составляет 500 тыс. долл., и 70% этого объема приходится на

продажи в кредит. Воспользовавшись услугами фактор-фирмы,

компания может добиться экономии двумя путями.

a) Сэкономить 2000 долл. в месяц, которые в противном случае

потребуются ей на содержание отдела кредитования.

b) Сэкономить на затратах по безнадежным счетам, которые со-

ставляют 1% от суммы кредитных продаж фирмы.

Банк фирмы готов предоставить ей кредит в размере 80% от но-

минальной стоимости счетов ее дебиторов, включенных компани-

ей в реестр. Банк взимает 15%-ную годовую ставку плюс 2%-ная

плата за каждый доллар обработанной дебиторской задолженно-

сти. Фирма предоставляет кредит на условиях "нетто 30", и все

покупатели, которые оплачивают свои счета, делают это на 30-й

день. Следует ли компании отказаться от факторинга и принять

предложение банка при условии, что она занимает в среднем

100 тыс. долл. в месяц под свою дебиторскую задолженность?

9. Корпорация Solid-Arity представляет собой сеть магазинов по

продаже электробытовых приборов, расположенную в Чикаго.

Она нуждается в полном финансировании всех своих товарно-

материальных запасов, и эта потребность распределяется по че-

тырем кварталам в году следующим образом.

Квартал

1-й 2-й

3-й 4-й

Уровень товарно-материальных

1600 2100

1500

3200

запасов (тыс. долл.)

В настоящее время Solid-Arity использует заем, полученный от

финансовой компании и обеспеченный изменяющимся залогом.

Процентная ставка составляет прайм-рейт плюс 7,5%, но при

этом фирма не несет никаких дополнительных расходов. Банк

Boundary Illinois National Bank of Chicago выступил с предложе-

нием об участии в делах корпорации. Он предложил финанси-

ровать компанию с использованием трастового договора. Про-

534 Часть IV. Управление оборотным капиталом

центная ставка по данному соглашению будет на 2,5% выше ба-

зисной, а издержки на обслуживание составят 20 тыс. долл.

в квартал. Следует ли компании перейти на такой способ фи-

нансирования? Почему?

Решения задач для самопроверки

a) 1/10, нетто 30

b) 2/10, нетто 30

c) 3/10, нетто 30

d) 10/30, нетто 60

e) 3/10, нетто 60

f) 2/10, нетто 90

g) 3/10, нетто 90

h) 5/10, нетто 100

(1/99)(365/20)= 18,4%

(2/98)(365/20)= 37,2%

(3/97)(365/20)= 56,4%

(10/90)(365/30)= 135,2%

(3/97)(365/50)= 22,6%

(2/98)(365/80)= 9,3%

(3/97)(365/80)= 14,1%

(5/95)(365/90)= 21,3%

2. Затраты в годовом исчислении составят:

a) торговый кредит (365/20) = 56,4%

b) банковское финансирование (5 млн. долл. х 0,15)/(4,4 млн.

долл.) = 17,5%

c) коммерческие векселя (300 тыс. долл./4,4 млн. долл.) х 2 =

= 13,64%

3. Банковское финансирование почти на 3,4% дороже, чем финан-

сирование с использованием коммерческих векселей, следова-

тельно, фирме следует выпустить векселя.

4. Затраты в годовом исчислении будут следующими.

a) Торговый кредит. Если фирма откажется от скидки, по исте-

чении второго месяца она сможет получить сумму до 97 тыс.

долл. (97% х 50 тыс. долл. в месяц х 2 месяца). Затраты при

этом составят:

(365/60) = 18,8%

b) Банковский заем. Исходя из условия, что в противном случае

фирме не придется иметь компенсационного остатка, расхо-

ды составят:

(106 тыс. долл. х 0,13)/(106 тыс. долл. х0,90) = 14,4%

c) Факторинг. Комиссия фактор-фирмы в год составит:

(150 тыс. долл. х 12) = 36 тыс. долл.

Однако, учитывая экономию фирмы в размере 30 тыс. долл.,

затраты на факторинг составят 6000 долл. Таким образом,

заем на сумму 95 тыс. долл. под залог дебиторской задол-

женности обойдется примерно в

([0,12 х 95 тыс. долл.] + 6000 долл.)/95 тыс. долл. = 18,3%.

Глава 11. Краткосрочное финансирование 535

Следовательно, банковский заем является самым дешевым

источником финансирования.

4. а)

12%; 80% от 400 тыс. долл. на шесть месяцев 19 200 долл.

Затраты на складирование на открытом складе 7000 долл.

за шесть месяцев

Затраты вследствие отказа от наличной скидки 9932 долл.

за ранние платежи с целью растянуть период

платежей по счетам к оплате с 10 до 40 дней:

(2/98)(365/30)(80 тыс. долл.)(1/2 года) =

= 0,2483 х 80 тыс. долл. х 0,5

Общие затраты за шесть месяцев

Ь)

400 тыс. долл. х 20% х 1/2 года

36 132 долл.

40 000 долл.

с)

10%; 70% от 400 тыс. долл. на шесть месяцев 14 000 долл.

Затраты на складирование на месте за шесть ме- 10 000 долл.

сяцев

Затраты вследствие отказа от наличной скидки 14 898 долл.

за ранние платежи с целью растянуть период

платежей по счетам к оплате с 10 до 40 дней:

(2/98)(365/30)(120 тыс. долл.)(1/2 года) =

= 0,2483 х 120 тыс. долл. х 0,5

Общие затраты за шесть месяцев 38 898 долл.

Следовательно, заем с использованием складской расписки

открытого склада будет самым дешевым.

Рекомендуемая литература

ABC of Figuring Interest. (Chicago, IL: Federal Reserve Bank of Chicago, 1994).

Berlin, Mitchell, "Trade Credit: Why Do Production Firms Act as Financial Intermediaries?"

Federal Reserve Bank of Philadelphia Business Review (Third Quarter, 2003), p. 21-28

(этот материал можно получить из Интернета по адресу www.phil.frb.org/

f iles/br/brq3 03mb. pdf).

Duchessi, Peter, Hany Shawky, and John P. Seagle, "A Knowledge-Engineered System for

Commercial Loan Decisions"', Financial Management 17 (Autumn 1988), p. 57-65.

Edwards, Mace, "Factoring for Cash Flow: An Option", The Small Business Controller 7 (Fall

1994), 12-16.

Farragher, Edward J., "Factoring Accounts Receivable", Journal of Cash Management

(March-April 1986), p. 38-42.

GE Capital: Guide to Asset Based Lending. (Stamford, CT: GE Capital Corporation, 1999).

Hahn, Thomas K., "Commercial Paper", Federal Reserve Bank of Richmond Economic

Quarterly 79 (Spring 1993), p. 45-67.

536 Часть IV. Управление оборотным капиталом

Hill,

Ned

С.

and

William

L. Sartoris, Short-Term

Financial

Management,

ed.

(Englewood

Cliffs, NJ: Prentice Hall, 1995).

Lazere, Monroe R., "Swinging Swindles and Creepy Frauds", Journal of Commercial Bank

Lending 60 (September 1977), p. 44-52.

Maness, Terry S., and John T. Zietlow, Short-Term Financial Management. (Fort Worth, TX:

Dryden Press, 1988).

Mian, Shehzad L., and Clifford W. Smith Jr., "Extending Trade Credit and Financing

Receivables",JoMma/ of Applied Corporate Finance 7 (Spring 1994), p. 75-84.

Miller, N. C. The Great Salad Oil Swindle. (Baltimore: Penguin Books, 1965).

Shaw, Michael J., and James A. Gentry, "Using an Expert System with Inductive Learning

to Evaluate Business Loans", Financial Management 17 (Autumn 1988), p. 45-56.

Shockley, Richard L., and Anjan V. Thakor, "Bank Loan Commitment Contracts"', Journal

of Money, Credit and Bankings (November 1997),p. 515-543.

Часть IV Web-сайта, посвященного данному учебнику (Wachowicz's Web World), содер-

жит ссылки на многие "финансовые" Web-сайты, а также ссылки на статьи в Интер-

нете, связанные с темами, освещаемыми в этой главе, (web. utk. edu/~jwachowi/

part4.html)

Часть V

Инвестиции

в основной капитал

Планирование

долгосрочных

инвестиций

и оценка

денежных потоков

Содержание • Процесс планирования долгосрочных

инвестиций: обзор

• Поиск инвестиционных проектов

• Оценка посленалоговых приростных

операционных денежных потоков

Вопросник для анализа денежных потоков

Налоговые соображения

Вычисление приростных денежных потоков

Пример 1. Расширение производства

Пример 2. Замена оборудования

• Конец первых этапов планирования

долгосрочных инвестиций

• Резюме

• Вопросы

• Задачи для самопроверки

• Задачи

• Решения задач для самопроверки

• Рекомендуемая литература

Цели

После изучения материала главы 12 вы должны уметь:

• дать определение термина "планирование

долгосрочных инвестиций" и указать этапы

процесса планирования долгосрочных

инвестиций;

• объяснить процедуру, которая используется

фирмой при выработке предложений,

касающихся долгосрочных проектов;

• объяснить, почему именно денежные потоки,

а не прибыль теснее всего связаны с решениями,

касающимися планирования долгосрочных

инвестиций;

• составить перечень основных вопросов,

о которых следует помнить при подготовке

к определению денежных потоков, связанных

с планированием долгосрочных инвестиций;

• дать определение терминов "невозвратные

издержки" и "вмененные (альтернативные)

издержки" и пояснить, почему невозвратные

издержки нужно игнорировать, тогда как

вмененные издержки необходимо включить

в анализ планирования долгосрочных

инвестиций;

• пояснить, каким образом налоговые

соображения, а также амортизационные

отчисления для налоговых целей влияют на

денежные потоки инвестиционного проекта;

• определить "посленалоговые, приростные,

операционные денежные потоки"

первоначального, промежуточного и

завершающего периодов, связанные

с реализацией инвестиционного проекта.

"Ничего не знаю, ничего! — раздраженно восклицал он [Шерлок Холмс]. — Когда

под рукой нет глины, из его лепить кирпичи?"

А. Конан Дойл ("Медные буки")

(пер. Н. Емельянниковой)

сследовав способы эффективного управления оборотным капиталом

(в том числе анализ как собственно оборотных активов, так и необхо-

димых для их приобретения источников финансирования), мы сосредоточим

свое внимание на решениях, касающихся активов с длительным сроком служ-

бы. Сюда входят как долгосрочные инвестиционные решения, так и соответ-

ствующие варианты их финансирования. Этим вопросам и будут посвящены

три следующие главы.

Предпринимая то или иное долгосрочное вложение капитала, руководство

фирмы рассчитывает, что затраченные средства принесут определенную вы-

году в будущем. Обычно их получение растягивается на несколько лет (во

всяком случае больше чем на один год) после вложения капитала. Среди при-

меров долгосрочных инвестиций можно назвать вложения в такие активы, как

оборудование, здания и сооружения, земля, а также освоение выпуска новой

продукции, внедрение новой системы распределения продукции или реализа-

ция новой программы исследований и разработок. Короче говоря, будущий

успех и прибыльность фирмы зависят от решений относительно долгосроч-

ных инвестиций, принимаемых сегодня.

Планирование долгосрочных инвестиций (capital budgeting)

Процесс идентификации, анализа и отбора инвестиционных проектов, доходы

(денежные потоки) от которых, как предполагается, должны поступать на протяже-

нии нескольких лет (во всяком случае больше чем на протяжении одного года).

О целесообразности того или иного инвестиционного предложения следу-

ет судить по тому, обеспечивает ли оно доходность, равную (или большую)

той, которую требуют инвесторы

. Чтобы упростить исследование методов

планирования долгосрочных инвестиций

(capital budgeting), проводимое на-

ми в этой и следующей главах, мы предполагаем, что нам задана требуемая

доходность, причем она одинакова для всех инвестиционных проектов. Такое

предположение означает, что выбор того или иного инвестиционного проекта

не оказывает влияния на текущую деятельность фирмы или связанный с ней

Изложение материала по планированию инвестиций предполагает, что читатель знаком

с основными концепциями, освещавшимися в главе 3 (изменение стоимости денег во времени).

Обычно выражения "планирование инвестиций" и "планирование долгосрочных инвести-

ций" используются как равнозначные. — Примеч. ред.

540 Часть V. Инвестиции в основной капитал

деловой риск, который ассоциируют с этой фирмой поставщики капитала.

В главе 15 мы покажем, как определить требуемую ставку доходности, а в гла-

ве 14 попытаемся учесть тот факт, что различные инвестиционные проекты

характеризуются разной степенью делового риска. В результате выбор того

или иного инвестиционного проекта может оказывать влияние на степень де-

лового риска, присущего данной фирме, которая, в свою очередь, может ока-

зывать влияние на ставку доходности, требуемую инвесторами. Учитывая, од-

нако, то обстоятельство, что в этой и следующей главах мы лишь знакомим

наших читателей с понятием планирования долгосрочных инвестиций, риск

считается величиной, неизменной для всех инвестиционных проектов.

Планирование долгосрочных инвестиций включает:

1. определение инвестиционных проектов, которые соответствовали бы

стратегическим целям фирмы;

2. расчет приростных денежных расходов и поступлений (после уплаты

налогов), связанных с реализацией конкретного инвестиционного про-

екта в рамках производственной деятельности фирмы;

3. определение стоимости приростных денежных потоков от реализации

инвестиционных проектов;

4. отбор проектов исходя из критерия приемлемости на основе максими-

зации стоимости;

5. периодическую переоценку реализуемых инвестиционных проектов

и выполнение окончательной оценки для завершенных проектов.

В этой главе мы ограничимся рассмотрением первых двух пунктов этого

перечня.

Поиск инвестиционных проектов

Предложения по инвестиционным проектам могут появляться из многих

источников. В целях анализа инвестиционные проекты можно разделить на

пять категорий.

1. Производство новых товаров или увеличение объемов выпуска уже су-

ществующих.

2. Замена оборудования или реконструкция зданий.

3. Научные исследования и разработки.

4. Изыскания.

5. Другое (например, устройства, повышающие безопасность труда или

предназначенные для контроля над загрязнением окружающей среды).

Когда речь идет о каком-либо новом продукте или услуге, с инвестицион-

ным предложением обычно выступает маркетинговый отдел фирмы. Предло-

жение о замене части оборудования более сложной модели, однако, обычно

возникает в производственных подразделениях фирмы. В любом случае для

доведения идей инвестиционных проектов до руководства необходимы соот-

ветствующие эффективные административные процедуры. Все инвестицион-

ные запросы должны быть согласованы с корпоративной стратегией, что по-